Konzentrationsrisiko: Grenzen für Einzelaktien, Arbeitgeberaktien und Sektoren sowie die effektive Anzahl der Positionen

Was Sie lernen werden

• Wie Sie die effektive Anzahl der Positionen aus den Positionsgewichten berechnen.
• Wie viel Einzelaktienrisiko mit 5, 20 oder 50 Titeln verschwindet.
• Warum Arbeitgeberaktien die gefährlichste Konzentration sind.
• Konkrete Obergrenzen für Einzelaktien, Arbeitgeberaktien und Sektoren, angewendet auf Durchschau-Basis.

Erklärung

Konzentrationsrisiko ist der Teil des Portfoliorisikos, der daraus entsteht, dass wenige Positionen groß sind. Eine Aktie und 500 Aktien können dasselbe Beta haben, aber nur die einzelne Aktie kann wegen der Probleme eines einzigen Unternehmens auf null fallen. Dieser unternehmensspezifische Teil ist das idiosynkratische Risiko; Märkte zahlen dafür keine Prämie, weil Diversifikation es kostenlos beseitigt.

Positionen zu zählen ist ein schlechtes Maß: 20 Positionen, von denen eine 60 Prozent ausmacht, sind immer noch konzentriert. Das Standardwerkzeug ist der Herfindahl-Hirschman-Index (HHI), die Summe der quadrierten Gewichte, und sein Kehrwert, die effektive Anzahl der Positionen:

HHI = Σ wi² and N(eff) = 1 / HHI

Ein gleichgewichtetes Portfolio aus 12 Titeln hat N(eff) = 12; jedes ungleich gewichtete hat weniger. Der Kurs „ETFs, Fonds & langfristiges Investieren“ wendet das auf Indizes an; hier wenden wir es auf Ihr eigenes Depot an, mit einer Durchschau (look-through) der Fonds, die Sie halten.

Wie schnell sinkt es? Bei N Aktien mit gleicher Volatilität σ und durchschnittlicher paarweiser Korrelation ρ beträgt die Portfoliovarianz σ² × (ρ + (1 − ρ)/N). Der Term σ²ρ ist der Boden, den Sie nicht wegdiversifizieren können; σ²(1 − ρ)/N schrumpft mit N, und der größte Teil der Schrumpfung geschieht bei den ersten 20 bis 30 Titeln.

Arbeitgeberaktien brauchen eine eigene Grenze, weil sie das Risiko verdoppeln, das Sie bereits über Ihr Gehalt tragen (das Humankapital aus Lektion 7). Scheitert das Unternehmen, verlieren Sie Arbeitsplatz und Portfolio im selben Monat, wie es den Mitarbeitern von Enron (2001) und Wirecard (2020) erging. In Deutschland genießen Mitarbeiterbeteiligungsprogramme einen Steuerfreibetrag nach § 3 Nr. 39 EStG (2024 auf €2,000 pro Jahr angehoben; prüfen Sie den aktuellen Wert), oft mit einem Rabatt und einer Haltefrist. Nehmen Sie den Rabatt mit, wenn Sie möchten, aber wenden Sie dieselbe Obergrenze an wie bei jeder anderen Aktie und bauen Sie die Position ab, wenn die Haltefrist endet; klären Sie steuerliche Details mit einem Steuerberater.

Referenzpunkte: Die UCITS-Regeln (der EU-Rahmen für Publikumsfonds) erlauben einem Fonds höchstens 10 Prozent bei einem Emittenten, und Positionen über 5 Prozent dürfen zusammen 40 Prozent nicht übersteigen (die „5/10/40-Regel“). Ein Privatanleger kann strenger sein. Verbreitete schriftliche Obergrenzen: Einzelaktie 5 Prozent zu Einstandskosten und 10 Prozent zu Marktwert; Arbeitgeberaktien 10 Prozent einschließlich noch nicht unverfallbarer Zuteilungen; jeder einzelne Sektor (GICS-Ebene, Kurs „Sektor- & Branchenanalyse“) 25–30 Prozent auf Durchschau-Basis.

Durchgerechnetes Beispiel

Hypothetisches Beispiel: ein Portfolio von €200,000: globaler Aktien-ETF €100,000 (50 Prozent), Arbeitgeberaktien €60,000 (30 Prozent), vier weitere Aktien zu je €10,000 (je 5 Prozent). Gebühren, Steuern und Cash sind ausgeklammert.

Schritt 1 – HHI: 0.50² + 0.30² + 4 × 0.05² = 0.25 + 0.09 + 0.01 = 0.35. N(eff) = 1 / 0.35 = 2.9. Sechs Positionen verhalten sich wie weniger als drei gleich große.

Schritt 2 – Durchschau: Der ETF hält über tausend Aktien mit einem größten Gewicht nahe 5 Prozent, sodass seine größte Durchschau-Position etwa 0.05 × 0.50 = 2.5 Prozent des Portfolios ausmacht und sein HHI-Beitrag winzig ist. Die Arbeitgeberaktie allein liefert 0.09 der 0.35.

Schritt 3 – Risiko versus N: Einzelaktienvolatilität 35 Prozent, durchschnittliche paarweise Korrelation 0.3.

Der Schritt von 1 auf 20 Titel beseitigt 14.7 der 15.8 beseitigbaren Punkte; 20 auf 50 bringt nur 0.7 zusätzlich.

Schritt 4 – Arbeitgeberszenario: Die Aktien des Arbeitgebers fallen um 60 Prozent. Verlust = 0.6 × €60,000 = €36,000, also 18 Prozent des Portfolios, während gleichzeitig der Arbeitsplatz gefährdet ist. Bei einer Obergrenze von 10 Prozent (€20,000) kostet dasselbe Ereignis €12,000, also 6 Prozent.

Häufiger Fehler

Übungsaufgabe

Auf Papier: Ein Portfolio von €150,000 hält einen Welt-ETF €75,000, Aktie A €37,500, Aktie B €22,500 und Aktie C €15,000. (a) Berechnen Sie HHI und N(eff). (b) Aktie A ist der Arbeitgeber; welche Obergrenzen sind verletzt? (c) Wie viel von A muss verkauft werden, um eine Arbeitgeber-Obergrenze von 10 Prozent einzuhalten, Steuern ignoriert?

Wichtigste Erkenntnisse

• Diversifikation wird über quadrierte Gewichte gemessen: N(eff) = 1 / Σwi², mit Durchschau der Fonds.
• Bei typischen Korrelationen beseitigen 20–30 gleichgewichtete Aktien den größten Teil des idiosynkratischen Risikos; ein breiter ETF erledigt das günstiger.
• Arbeitgeberaktien verbinden Portfoliorisiko mit Arbeitsplatzrisiko; begrenzen Sie sie auf etwa 10 Prozent und bauen Sie sie ab, wenn Haltefristen enden.
• Legen Sie Obergrenzen für Einzelaktien, Arbeitgeberaktien und Sektoren schriftlich fest und prüfen Sie sie nach großen Bewegungen erneut.

Nächster Schritt

Als Nächstes unterziehen wir ein Multi-Asset-Portfolio einem Stresstest gegen einen Zinsschock, einen Aktien-Drawdown und eine Inflationsüberraschung und nutzen Duration und Beta, um jedes Szenario in Euro zu übersetzen.