Marktimplizite Zinspfade: OIS-Kurven, €STR- und SOFR-Futures lesen und was "50 Basispunkte an Senkungen einpreisen" bedeutet

Was Sie lernen werden

• Warum ein Overnight-Index-Swap-Satz (OIS) dem erwarteten durchschnittlichen Leitzins entspricht.
• Wie €STR- und SOFR-Futures notiert und in Zinsen umgerechnet werden.
• Wie Sie Sitzungswahrscheinlichkeiten, den kumulierten Pfad und einen Terminzins berechnen.
• Warum "50 Basispunkte an Senkungen eingepreist" ein Durchschnitt ist, keine Prognose.

Erklärung

Die Referenzsätze

€STR (Euro Short-Term Rate) misst, was Banken zahlen, um sich über Nacht unbesichert in Euro Geld zu leihen; er liegt ein paar Basispunkte unter dem Einlagesatz. SOFR (Secured Overnight Financing Rate) ist das US-Pendant, basierend auf Übernacht-Repos gegen Treasuries. Die Fed-Politik wird als Zielspanne für die Federal Funds Rate ausgedrückt, daher nutzen US-Händler Fed-Funds-Futures für die Einpreisung von Sitzungen.

Overnight Index Swaps

In einem Overnight Index Swap zahlt eine Seite für einen Zeitraum einen festen Satz und die andere den über diesen Zeitraum realisierten, aufgezinsten Tagesgeldsatz. Damit der Swap zu Beginn fair ist, muss der feste Satz dem erwarteten aufgezinsten durchschnittlichen Tagesgeldsatz über den Zeitraum entsprechen, plus einer kleinen Risikoprämie, die bis ein oder zwei Jahre vernachlässigbar ist. Die OIS-Kurve ist daher das sauberste Bild des marktimpliziten geldpolitischen Pfads. Sitzungsbezogene OIS (Meeting-dated OIS) laufen von einer geldpolitischen Sitzung zur nächsten und isolieren den dazwischen erwarteten Zins.

Futures-Notierung

Dreimonats-€STR-Futures und Dreimonats-SOFR-Futures werden als price = 100 − implied rate notiert: 98.40 impliziert 1.60 % für die drei Monate des Kontrakts. Ein Basispunkt ist €25 oder $25 pro Kontrakt wert. Fed-Funds-Futures werden auf dieselbe Weise auf den monatlichen Durchschnittszins notiert. Prüfen Sie die Spezifikationen der Börse; Kontraktdetails ändern sich.

Vom Preis zur Wahrscheinlichkeit

Wenn der aktuelle Tagesgeldsatz r0 ist und der sitzungsbezogene OIS für den Zeitraum nach der nächsten Sitzung r1, dann sind die für diese Sitzung eingepreisten Basispunkte r0 − r1. Unter der Annahme, dass die Wahl zwischen keiner Änderung und einer Senkung um 25 Basispunkte besteht:

probability of a 25 bp cut = (r0 − r1) ÷ 0.25

Das ist eine Konvention: 18 eingepreiste Basispunkte können 72 % Wahrscheinlichkeit für 25 bedeuten oder eine Mischung aus 25- und 50-Szenarien. Behandeln Sie es als den gewichteten Durchschnitt des Marktes.

Durchgerechnetes Beispiel

Hypothetisches Beispiel: Einlagesatz 2.00 %, €STR als gleich hoch angenommen. Sitzungsbezogene OIS: nach Sitzung 1: 1.82 %; Sitzung 2: 1.65 %; Sitzung 3: 1.52 %; Sitzung 4 (Jahresende): 1.50 %. Spot-OIS: 6 Monate 1.80 %, 12 Monate 1.60 %. Kosten ignoriert.

Schritt 1 – Sitzung 1: 2.00 − 1.82 = 18 Basispunkte eingepreist; Wahrscheinlichkeit einer Senkung um 25 bp = 18 ÷ 25 = 72 %.

Schritt 2 – kumuliert: Sitzung 2: 2.00 − 1.65 = 35 bp; Sitzung 3: 48 bp; Jahresende: 50 bp. "Der Markt preist 50 Basispunkte an Senkungen bis Jahresende ein" bedeutet einen erwarteten Jahresendzins von 1.50 %, im Durchschnitt zwei Senkungen.

Schritt 3 – Form: 18, dann 17 weitere, dann 13, dann 2. Zwei Senkungen sind wahrscheinlich, die dritte ist ein Münzwurf, danach nichts.

Schritt 4 – Terminzins aus Spot-OIS: Der 6-Monats-Satz in sechs Monaten ergibt sich aus (1 + 0.0160 × 1) ÷ (1 + 0.0180 × 0.5) − 1 = 1.0160 ÷ 1.0090 − 1 = 0.694 % für ein halbes Jahr, also 1.39 % annualisiert (die einfache Näherung (1.60 × 12 − 1.80 × 6) ÷ 6 = 1.40 % ist für die tägliche Arbeit nah genug). Die zweite Jahreshälfte ist mit 1.39 % eingepreist, konsistent mit der Sitzungsleiter.

Schritt 5 – Futures-Gegenprobe: Ein Dreimonats-€STR-Future, der den Zeitraum nach Sitzung 3 abdeckt, handelt bei 98.48 → impliziert 1.52 %, passend zum OIS.

Schritt 6 – die Überraschung: Die EZB senkt bei Sitzung 1 um 25, signalisiert aber eine Pause, und die Jahresend-Einpreisung bewegt sich auf 1.70 %: 20 Basispunkte an Senkungen ausgepreist. Kurzfristige Renditen steigen, obwohl die Bank gesenkt hat. Die Entscheidung war dovish, die Neubewertung hawkish.

Häufiger Fehler

Übungsaufgabe

Auf Papier: Der effektive Satz der Fed beträgt 4.30 % (hypothetisch). Fed-Funds-Futures für den Monat nach der nächsten Sitzung handeln bei 95.90; für den Monat nach der übernächsten Sitzung bei 96.15; der 12-Monats-OIS liegt bei 3.70 % und der 6-Monats-OIS bei 4.00 %. (a) Von jedem Future implizierter Zins und für jede Sitzung eingepreiste Basispunkte. (b) Wahrscheinlichkeit einer Senkung um 25 bp bei der nächsten Sitzung. (c) Der 6-Monats-Satz in sechs Monaten, einfache Näherung. (d) Die Fed hält und sagt, Senkungen stünden "nicht unmittelbar bevor"; der erste Future bewegt sich auf 95.70. Wie viele Basispunkte wurden ausgepreist?

Kernaussagen

• Ein fester OIS-Satz entspricht dem erwarteten aufgezinsten Tagesgeldsatz über den Zeitraum; die OIS-Kurve ist der marktimplizite geldpolitische Pfad.
• Futures: Zins = 100 − Preis; ein Basispunkt = €25 oder $25 bei einem Dreimonatskontrakt.
• Für eine Sitzung eingepreiste Basispunkte = aktueller Satz − sitzungsbezogener Satz; durch 25 teilen für die konventionelle Wahrscheinlichkeit.
• "50 bp an Senkungen eingepreist" ist ein wahrscheinlichkeitsgewichteter Durchschnitt, keine Prognose; die Überraschung ist die Differenz zwischen dem Ergebnis und dieser Zahl.

Nächster Schritt

Als Nächstes untersuchen wir die Grenzen der Zentralbankmacht: Unabhängigkeit, fiskalische Dominanz, Instrumente für die Finanzstabilität und der Bankenstress von 2023.