Ratios de rentabilité et d'efficacité : marge brute et marge opérationnelle, ROE et ROIC

Ce que vous allez apprendre

• Comment calculer la marge brute, la marge opérationnelle et la marge nette, et ce que chacune vous indique
• Comment calculer la rentabilité des capitaux propres (ROE) et la décomposer à l'aide de la formule DuPont
• Comment calculer la rentabilité des capitaux investis (ROIC) et la comparer au coût du capital
• Pourquoi un ROE élevé peut masquer un endettement élevé

Explication

La marge sur coûts variables d'un produit isolé est traitée dans le cours Entreprise. Ici, nous mesurons la rentabilité d'une société cotée dans son ensemble.

Marges

• Marge brute = marge brute en valeur ÷ chiffre d'affaires. Elle reflète le pouvoir de fixation des prix et les coûts de production. Les éditeurs de logiciels ont souvent des marges brutes très élevées ; les distributeurs et les constructeurs automobiles, des marges bien plus faibles.
• Marge opérationnelle (marge d'EBIT) = EBIT ÷ chiffre d'affaires. Elle inclut toutes les charges d'exploitation et montre l'efficacité avec laquelle l'ensemble de l'activité fonctionne.
• Marge nette = résultat net ÷ chiffre d'affaires. Elle dépend aussi de l'endettement (intérêts) et de l'impôt.

Comparez les marges à l'historique de la société elle-même et à celles de ses concurrents directs, et non à des sociétés d'autres secteurs. Une marge stable ou croissante sur plusieurs années est plus instructive qu'une seule valeur élevée.

Rentabilité des capitaux propres

ROE (return on equity) = résultat net ÷ capitaux propres. Il répond à la question : quel bénéfice la société réalise-t-elle sur le capital comptable des propriétaires ? Idéalement, utilisez la moyenne des capitaux propres de début et de fin d'exercice ; dans cette leçon, nous utilisons les capitaux propres de fin d'exercice par souci de simplicité.

La formule DuPont décompose le ROE en trois facteurs :

ROE = marge nette × rotation de l'actif × multiplicateur de fonds propres

• Rotation de l'actif = chiffre d'affaires ÷ total de l'actif (combien de chiffre d'affaires chaque euro d'actif produit).
• Multiplicateur de fonds propres = total de l'actif ÷ capitaux propres (quelle part des actifs est financée par la dette ; plus il est élevé, plus l'effet de levier est important).

Deux sociétés peuvent avoir le même ROE pour des raisons très différentes : l'une grâce à des marges élevées, l'autre grâce à un fort endettement.

Rentabilité des capitaux investis

Le ROIC (return on invested capital) mesure la rentabilité de l'ensemble des capitaux investis dans l'activité, par les actionnaires comme par les prêteurs, de sorte que la dette ne le fausse pas.

• NOPAT (résultat opérationnel net après impôt) = EBIT × (1 − taux d'imposition).
• Capitaux investis (une définition courante) = capitaux propres + dettes financières − trésorerie.
• ROIC = NOPAT ÷ capitaux investis.

La comparaison essentielle est celle du ROIC avec le coût du capital, c'est-à-dire le rendement que les investisseurs et les prêteurs exigent pour le risque qu'ils prennent. Si le ROIC est durablement supérieur, la croissance crée de la valeur ; s'il est inférieur, la croissance peut détruire de la valeur même lorsque les bénéfices augmentent. Le coût du capital ne peut pas être observé directement ; les analystes l'estiment, et cette estimation est incertaine. La leçon 9 revient sur cette idée.

Exemple chiffré

Exemple hypothétique : Nordlicht AG (leçons 3 et 4). Chiffre d'affaires €500m, marge brute €200m, EBIT €60m, résultat net €35m, total de l'actif €500m, capitaux propres €200m, dettes financières €180m (€30m à court terme + €150m à long terme), trésorerie €40m, taux d'imposition 30%. Les provisions pour retraites sont exclues de la dette par souci de simplicité.

1. Marge brute : €200m ÷ €500m = 40.0%.
2. Marge opérationnelle : €60m ÷ €500m = 12.0%.
3. Marge nette : €35m ÷ €500m = 7.0%.
4. ROE : €35m ÷ €200m = 17.5%.
5. Vérification DuPont : 7.0% × (€500m ÷ €500m = 1.0) × (€500m ÷ €200m = 2.5) = 17.5%. ✔
6. NOPAT : €60m × (1 − 0.30) = €42m.
7. Capitaux investis : €200m + €180m − €40m = €340m.
8. ROIC : €42m ÷ €340m = 12.4% (arrondi).

Si nous supposons (de manière hypothétique) un coût du capital de 8%, Nordlicht gagne environ 4.4 points de pourcentage de plus. Une grande partie de son ROE de 17.5% provient du multiplicateur de fonds propres de 2.5, c'est-à-dire de la dette.

Erreur fréquente

Exercice pratique

Hypothétique, taux d'imposition de 25% pour les deux. Société X : chiffre d'affaires €100m, EBIT €20m, résultat net €12m, capitaux propres €40m, dette €60m, trésorerie €0. Société Y : chiffre d'affaires €100m, EBIT €15m, résultat net €10m, capitaux propres €80m, dette €0, trésorerie €20m. Calculez le ROE et le ROIC des deux sociétés. Laquelle est la plus solide sur le plan opérationnel ?

Points clés à retenir

• Les marges brute, opérationnelle et nette montrent où le bénéfice est créé ou perdu.
• DuPont : ROE = marge nette × rotation de l'actif × multiplicateur de fonds propres.
• ROIC = NOPAT ÷ (capitaux propres + dette − trésorerie) élimine l'effet du financement.
• La croissance ne crée de la valeur que lorsque le ROIC dépasse le coût du capital.

Étape suivante

Vous allez maintenant vérifier si l'endettement et la liquidité d'une société sont sûrs.