Geschäftsqualität und Wettbewerbsvorteile (Moats)

Was Sie lernen werden

• Was ein Moat ist und welche fünf Hauptquellen dauerhafter Wettbewerbsvorteile es gibt
• Welche Zahlen einen Moat belegen und welche nicht
• Wie Sie Preissetzungsmacht mit einer einfachen Rechnung prüfen
• Wie Moats erodieren und welche Bedrohungen Sie beobachten sollten

Erklärung

Ein Moat (englisch für den Wassergraben um eine Burg, daher auch „Burggraben“) ist ein struktureller Vorteil, der die Gewinne eines Unternehmens über viele Jahre vor Wettbewerbern schützt. Ohne Moat locken hohe Gewinne Rivalen an, die das Produkt kopieren und die Preise senken, bis die Renditen auf ein normales Niveau fallen. Ein gutes Produkt, ein berühmter Vorstandschef oder schnelles Wachstum allein ist kein Moat.

Fünf Quellen von Moats

Belege in den Zahlen

Ein Moat sollte über viele Jahre im Abschluss sichtbar sein, nicht nur in einem guten Jahr:

• Rendite auf das investierte Kapital (ROIC) über den Kapitalkosten. Der ROIC wurde in Lektion 6 eingeführt. Die Differenz zwischen ROIC und Kapitalkosten ist der ROIC-Spread; multipliziert mit dem investierten Kapital ergibt sich der ökonomische Gewinn (Economic Profit), also der Gewinn über dem, was Investoren verlangen.
• Stabile Brutto- und operative Margen auch in einer Rezession, nicht nur in Boomjahren.
• Preissetzungsmacht: die Fähigkeit, Preise zu erhöhen, ohne viele Kunden zu verlieren.
• Stabiler oder steigender Marktanteil und eine hohe Kundenbindung.

Qualitative Fragen helfen: Warum würde ein Kunde nicht zu einem günstigeren Rivalen wechseln? Was müsste ein finanzstarker Wettbewerber tun, um dieses Geschäft zu kopieren, und wie lange würde das dauern?

Wie Moats erodieren

Technologischer Wandel (ein neuer Vertriebskanal oder ein neues Produkt), Regulierung, auslaufende Patente, veränderte Kundengewohnheiten und eine schlechte Kapitalallokation durch das Management können einen Moat schmaler machen. Eine nützliche Gewohnheit ist, den Moat in einem Satz zu beschreiben und dann aufzulisten, was ihn zerstören könnte.

Durchgerechnetes Beispiel

Hypothetisches Beispiel: Zwei Unternehmen haben jeweils einen Umsatz von €1,000 Mio., Umsatzkosten von €600 Mio. und damit einen Bruttogewinn von €400 Mio. (Bruttomarge 40%). Beide erhöhen die Preise um 5%. Die Kosten je Einheit bleiben gleich; Fixkosten, Steuern und Gebühren sind nicht berücksichtigt.

• Unternehmen F (starke Marke) verliert 2% Absatzvolumen. Umsatz = 1,000 × 1.05 × 0.98 = €1,029 Mio. Umsatzkosten = 600 × 0.98 = €588 Mio. Bruttogewinn = 1,029 − 588 = €441 Mio., ein Anstieg um 41 ÷ 400 = +10.25%.
• Unternehmen G (Standardprodukt) verliert 12% Absatzvolumen. Umsatz = 1,000 × 1.05 × 0.88 = €924 Mio. Umsatzkosten = 600 × 0.88 = €528 Mio. Bruttogewinn = 924 − 528 = €396 Mio., eine Veränderung um −1.0%.

Dieselbe Preiserhöhung steigerte den Bruttogewinn von F um etwa ein Zehntel, verringerte den von G jedoch leicht. Genau dieser Unterschied ist Preissetzungsmacht, ausgedrückt in Geld.

Häufiger Fehler

Übung

Hypothetisches Beispiel: (1) Unternehmen H hat ein investiertes Kapital von €500 Mio., einen ROIC von 18% und Kapitalkosten von 8%. Unternehmen J hat dasselbe investierte Kapital, einen ROIC von 9% und dieselben Kapitalkosten. Berechnen Sie den ökonomischen Gewinn beider Unternehmen. (2) Nennen Sie die wahrscheinlichste Moat-Quelle für: (a) eine Börse, an der sich die meisten Käufer und Verkäufer eines Produkts treffen; (b) einen Anbieter von Lohnabrechnungssoftware, den Tausende Unternehmen nutzen; (c) das einzige Zementwerk im Umkreis von 200 km.

Das Wichtigste in Kürze

• Ein Moat ist ein struktureller Vorteil; die fünf Hauptquellen sind immaterielle Vermögenswerte, Wechselkosten, Netzwerkeffekte, Kostenvorteil und effiziente Größe.
• Belege: über viele Jahre ein ROIC über den Kapitalkosten, stabile Margen und Preissetzungsmacht.
• Ökonomischer Gewinn = investiertes Kapital × (ROIC − Kapitalkosten).
• Listen Sie immer die Bedrohungen auf, die den Moat erodieren könnten.

Nächster Schritt

Moats und Zahlen verändern sich im Laufe der Zeit; die nächste Lektion erklärt die Unternehmensereignisse, die neue Informationen liefern – von Quartalsberichten bis zu Aktienrückkäufen und Kapitalerhöhungen.