Gleitpfade und Lebenszyklus-Allokation: Humankapital als Anleihe und warum der Pfad sich biegen sollte

Was Sie lernen werden

• Was ein Gleitpfad ist und wie Zieldatumsfonds einen nutzen.
• Wie Sie Humankapital als Anleihe bewerten und in die Allokation einbeziehen.
• Warum ein vernünftiger Gleitpfad jahrzehntelang flach ist und sich dann nach unten biegt.
• Wie ein aktienähnlicher Beruf die Antwort verändert.

Erklärung

Ein Gleitpfad (glide path) ist eine Regel, die den Aktienanteil als Funktion des Alters oder der Jahre bis zu einem Ziel festlegt. Zieldatumsfonds (Fonds, die nach einem Ruhestandsjahr benannt sind, etwa „2055“) folgen einem veröffentlichten Pfad: hoher Aktienanteil, wenn der Inhaber jung ist, dann eine schrittweise Reduktion. Die alte Regel „Aktienanteil = 100 minus Alter“ ist ein linearer Gleitpfad, und genau diese Linearität stellt diese Lektion in Frage.

Die Idee hinter jedem Gleitpfad ist das Humankapital: der Barwert aller Gehälter, die Sie noch verdienen werden. Für die meisten Angestellten ist das künftige Gehalt ziemlich stabil und nur lose mit dem Aktienmarkt verbunden, sodass es sich wie eine große, nicht handelbare Anleihe verhält. Bodie, Merton und Samuelson (1992) haben das formalisiert: Das Gesamtvermögen ist Finanzvermögen plus Humankapital, und der Aktienanteil, auf den es ankommt, ist der Anteil am Gesamtvermögen.

Die Konsequenz ist mechanisch. Mit 30 stellt das Humankapital das Depot in den Schatten; um beispielsweise 40 Prozent Aktien im Gesamtvermögen zu erreichen, bräuchten Sie weit mehr als 100 Prozent des Finanzportfolios in Aktien. Ohne Hebel (Lektion 11) geht das nicht, also ist der Pfad bei 100 Prozent gedeckelt und bleibt dort jahrzehntelang. Erst wenn die Humankapital-„Anleihe“ Richtung Ruhestand schrumpft, muss der finanzielle Aktienanteil fallen, und dann fällt er schnell. Der Pfad biegt sich; er ist keine Gerade.

Ein zweiter Grund für die späte Biegung ist das Renditereihenfolgerisiko (sequence-of-returns risk): Ein großer Verlust kurz vor oder nach dem Ruhestand schmerzt am meisten, weil das Portfolio am größten ist und die Entnahmen beginnen. Die Entnahmeseite (steigende Aktien-Gleitpfade, das „Anleihenzelt“) wird im Kurs „Von einem Portfolio leben“ behandelt; hier bleiben wir bei der Ansparphase.

Humankapital ist nicht immer anleiheähnlich. Ein auf Provisionsbasis bezahlter Verkäufer in einer zyklischen Branche, ein Gründer oder ein Angestellter, dessen Bonus und Arbeitsplatzsicherheit sich mit dem Markt bewegen, besitzt teilweise aktienähnliches Humankapital. Dieser Teil zählt bereits als Aktienengagement, sodass das Finanzportfolio weniger Aktien halten sollte, als der Standardpfad nahelegt. Gesetzliche Rentenansprüche sind ein weiterer anleiheähnlicher Vermögenswert; wir lassen sie weg, was das Beispiel konservativ macht.

Durchgerechnetes Beispiel

Hypothetisches Beispiel: Ein Angestellter verdient real €50,000 netto pro Jahr und geht mit 65 in den Ruhestand. Wir diskontieren das künftige Gehalt mit 3 Prozent real nach der Formel für die nachschüssige Rente und streben 40 Prozent Aktien im Gesamtvermögen an. Steuern, Rentenansprüche und Gehaltswachstum sind ausgeklammert.

Barwert (PV) des Humankapitals = 50,000 × (1 − 1.03^(−n)) / 0.03, wobei n die Zahl der verbleibenden Arbeitsjahre ist.

Rechenschritt für Alter 55: 426,510 + 500,000 = 926,510; 40 Prozent davon sind 370,604; geteilt durch 500,000 ergibt 74.1 Prozent. Der Pfad liegt bis weit nach 45 bei 100 Prozent, dann 74 Prozent mit 55 und 40 Prozent mit 65: flach, dann eine steile Biegung über die letzten zehn bis fünfzehn Jahre.

Variante mit aktienähnlichem Beruf: Nehmen Sie an, 30 Prozent des Humankapitals sind aktienähnlich. Mit 45: 0.3 × 743,874 = €223,162 zählen bereits als Aktien, also erforderliche finanzielle Aktien = 397,549 − 223,162 = €174,387, oder 69.8 Prozent von €250,000 statt 100 Prozent. Mit 55: 0.3 × 426,510 = €127,953; 370,604 − 127,953 = €242,651, oder 48.5 Prozent statt 74 Prozent. Dieselbe Person, dasselbe Risikoziel, ein niedrigerer Pfad.

Häufiger Fehler

Übungsaufgabe

Auf Papier: Ein 40-Jähriger verdient real €60,000 pro Jahr, geht mit 67 in den Ruhestand (27 Jahre verbleibend), hat €180,000 Finanzvermögen, diskontiert mit 3 Prozent real und strebt 45 Prozent Aktien im Gesamtvermögen an. (a) Berechnen Sie den PV des Humankapitals und den erforderlichen finanziellen Aktienanteil, wenn der Beruf vollständig anleiheähnlich ist. (b) Wiederholen Sie die Rechnung mit 50 Prozent aktienähnlichem Humankapital. Verwenden Sie 1.03^(−27) ≈ 0.4502.

Wichtigste Erkenntnisse

• Humankapital ist der Barwert künftiger Einkünfte; für die meisten Angestellten verhält es sich wie eine große Anleihe.
• Weil es früh dominiert, ist der finanzielle Aktienanteil jahrzehntelang bei 100 Prozent gedeckelt und biegt sich über die letzten zehn bis fünfzehn Jahre nach unten.
• Aktienähnliches Humankapital (zyklisches, provisionsbasiertes oder Gründereinkommen) senkt den gesamten Pfad.
• Schreiben Sie Ihren Pfad in eine Tabelle nach Alter; überprüfen Sie ihn, wenn sich Ihre Einkommensart ändert.

Nächster Schritt

Als Nächstes prüfen wir, welche Diversifizierer, von Gold bis Managed Futures, das Portfoliorisiko bei realistischen Gewichten tatsächlich senken – und wann dieser Nutzen ausbleibt.