Sukuk: wie islamische Anleihen strukturiert sind

Was Sie lernen

• Was sukuk sind und wie sie sich rechtlich von konventionellen Anleihen unterscheiden.
• Die Schritte eines ijara-sukuk und die Rolle der Zweckgesellschaft.
• Den Unterschied zwischen asset-based und asset-backed sukuk und warum die Handelbarkeit von der Struktur abhängt.
• Wie Sie die Ausschüttung und die ungefähre Rendite einer sukuk-Anlage berechnen.

Erklärung

Anleihebewertung, Rendite bis zur Fälligkeit und Kreditaufschläge werden im Kurs „Anleihen & festverzinsliche Wertpapiere im Detail“ behandelt. Hier konzentrieren wir uns darauf, was sukuk anders macht.

Sukuk (Singular: sakk) sind Zertifikate mit gleichem Nennwert, die ungeteilte Eigentumsanteile an Vermögenswerten, am Nießbrauch (dem Recht, einen Vermögenswert zu nutzen), an Dienstleistungen oder an einem Projekt verbriefen. Eine konventionelle Anleihe ist eine Schuld: Der Inhaber verleiht Geld und erhält Zinsen. Ein sukuk-Inhaber besitzt einen Anteil an etwas Realem und erhält einen Teil der daraus erzielten Erträge. Der AAOIFI Sharia Standard No. 17 zu Investment-sukuk legt die wichtigsten Arten fest.

Der ijara-sukuk Schritt für Schritt

1. Der Originator (zum Beispiel ein Unternehmen oder ein Staat) gründet eine Zweckgesellschaft (Special Purpose Vehicle, SPV), eine eigenständige juristische Person, die nur für diese Transaktion geschaffen wird.
2. Die SPV gibt sukuk an Anleger aus und sammelt deren Geld ein.
3. Die SPV verwendet das Geld, um vom Originator einen Vermögenswert zu kaufen, etwa ein Gebäude.
4. Die SPV vermietet den Vermögenswert an den Originator zurück, der Miete zahlt.
5. Die Miete wird als periodische Ausschüttungen an die Anleger weitergegeben.
6. Bei Fälligkeit kauft der Originator den Vermögenswert aufgrund einer Rückkaufverpflichtung (eines verbindlichen Versprechens) zurück, und die Anleger erhalten ihr Kapital.

Weitere gängige Strukturen

• Murabaha-sukuk: verbriefen einen Anteil an einer Forderung aus einem Kauf mit Gewinnaufschlag. Da sie Schulden darstellen, erlauben die meisten Gelehrten ihren Handel nur zum Nennwert; daher werden sie selten am Sekundärmarkt gehandelt.
• Musharaka- und mudaraba-sukuk: verbriefen einen Anteil an einer Partnerschaft oder einem Geschäftsvorhaben; die Erträge hängen vom tatsächlichen Gewinn ab.
• Wakala-sukuk: Ein Beauftragter (wakil) verwaltet gegen eine Gebühr einen Pool von Vermögenswerten für die Anleger. Die Pools mischen oft Sachwerte mit einigen Forderungen.

Als Faustregel gilt: Sukuk dürfen zu einem Marktpreis gehandelt werden, wenn sie überwiegend Sachwerte oder Nießbrauch verbriefen. Viele Strukturen verlangen für die Handelbarkeit einen Mindestanteil an Sachwerten im Pool; der genaue Prozentsatz hängt vom Scharia-Gremium ab, prüfen Sie daher den Prospekt.

Asset-based versus asset-backed

• Asset-based (die große Mehrheit): Die Anleger besitzen den Vermögenswert auf dem Papier, sind bei einem Ausfall aber meist auf das Rückkaufversprechen des Originators angewiesen. Wirtschaftlich liegt das Risiko nahe an dem einer unbesicherten Anleihe des Originators.
• Asset-backed: Die Anleger haben echten Rückgriff auf den Vermögenswert und könnten ihn verkaufen, wenn die Zahlungen ausbleiben. Diese sind selten.

Weil asset-based sukuk oft die Rückzahlung des vollen Nennwerts versprechen, sagen Kritiker, sie ähnelten Anleihen zu stark. Im Jahr 2008 veröffentlichte AAOIFI eine Erklärung, die unter anderem Strukturen kritisierte, bei denen der Verwalter partnerschaftsartiger sukuk verspricht, Vermögenswerte zum Nennwert zurückzukaufen. Die Praxis ist unterschiedlich; lesen Sie daher, wie der Rückkaufpreis definiert ist.

Ein deutsches Beispiel: Im Jahr 2004 begab das Bundesland Sachsen-Anhalt einen Euro-sukuk über etwa €100 Millionen, der oft als erster sukuk eines europäischen Emittenten genannt wird.

Rechenbeispiel

Hypothetisches Beispiel: Ein ijara-sukuk hat einen Nennwert von €1,000 je Zertifikat, eine jährliche Ausschüttungsrate von 4%, die halbjährlich gezahlt wird, und eine Restlaufzeit von drei Jahren. Sie kaufen ein Zertifikat zu 98.50 (€985). Annahmen: Der Originator zahlt alle Mieten und kauft zum Nennwert zurück; keine Gebühren, Spreads oder Steuern.

• Halbjährliche Ausschüttung = €1,000 × 4% ÷ 2 = €20.
• Anzahl der Ausschüttungen = 3 Jahre × 2 = 6, insgesamt €120.
• Kursgewinn bei Fälligkeit = €1,000 − €985 = €15.
• Gesamtgewinn = €120 + €15 = €135.
• Laufende Rendite = €40 ÷ €985 ≈ 4.06% pro Jahr.
• Löst man nach dem Satz auf, der die Zahlungsströme auf €985 abzinst, ergeben sich etwa 2.27% pro Halbjahr bzw. etwa 4.5% pro Jahr (nominal).

Fiele der Originator aus, wären Sie bei einer asset-based Struktur in einer Position ähnlich der eines unbesicherten Gläubigers; Ihre Rendite hinge also von der Bonität des Originators ab, nicht vom Wert des Gebäudes.

Häufiger Fehler

Übung

Hypothetisch: Ein wakala-sukuk hat einen Nennwert von €1,000, zahlt einmal jährlich 5%, hat eine Restlaufzeit von zwei Jahren und notiert bei 101.00. Unterstellen Sie vollständige Zahlung und Rückkauf zum Nennwert; Kosten bleiben unberücksichtigt.

1. Berechnen Sie die jährliche Ausschüttung und den gesamten Geldbetrag, den Sie erhalten.
2. Berechnen Sie Ihren Gesamtgewinn oder -verlust.
3. Erklären Sie, warum ein murabaha-sukuk mit denselben Zahlen in der Regel nicht bei 101.00 gehandelt würde.

Das Wichtigste in Kürze

• Sukuk verbriefen Eigentum an Vermögenswerten oder Nießbrauch; Anleihen verbriefen Schulden.
• Die meisten sukuk sind asset-based; das Kreditrisiko liegt daher hauptsächlich beim Originator.
• Die Handelbarkeit hängt davon ab, ob die sukuk überwiegend Sachwerte oder Schulden verbriefen.
• Prüfen Sie im Prospekt die Rückkaufbedingungen, den Vermögenspool und das Scharia-Gutachten.

Nächster Schritt

Die nächste Lektion wechselt von Zertifikaten mit festen Ausschüttungen zu Aktien und zeigt, wie Scharia-konforme Fonds und ETFs aufgebaut und überwacht werden.