China-Besonderheiten: A-, H- und ADR-Aktien, Stock Connect, Staatseinfluss, VIE-Strukturen und Delisting-Risiko

Was Sie lernen werden

• Die chinesischen Aktienklassen (A, B, H, Red Chips, P Chips und US-notierte ADRs) und warum ein Unternehmen zwei sehr unterschiedliche Kurse haben kann.
• Wie Stock Connect funktioniert, einschließlich Quoten und Obergrenzen für ausländisches Eigentum.
• Was eine Variable Interest Entity (VIE) ist und was ein ADR-Inhaber eines solchen Unternehmens tatsächlich besitzt.
• Die zwei Delisting-Risiken für China-ADRs.

Erklärung

China ist das größte Einzelland in den meisten Schwellenländerindizes, sodass Ihnen selbst ein einfacher EM-ETF ein beträchtliches China-Engagement verschafft.

Aktienklassen

• A-Aktien: auf dem Festland gegründete Unternehmen, notiert in Shanghai oder Shenzhen, in Renminbi (CNY) quotiert; für Ausländer hauptsächlich über Stock Connect zugänglich.
• H-Aktien: auf dem Festland gegründete Unternehmen, notiert in Hongkong, in Hongkong-Dollar (HKD) quotiert; für Ausländer vollständig offen.
• Red Chips (staatlich kontrolliert) und P Chips (privat): offshore gegründete Unternehmen mit Geschäft in China, notiert in Hongkong.
• ADRs: chinesische Unternehmen, die über eine Offshore-Holding in New York notiert sind, oft mit VIE-Struktur; viele haben inzwischen auch eine Notierung in Hongkong.

Die A/H-Prämie

Dutzende Unternehmen haben sowohl A- als auch H-Aktien: identische Ansprüche auf dasselbe Unternehmen, und doch wird die A-Aktie meist mit einem Aufschlag gehandelt (verfolgt vom Hang Seng AH Premium Index). Die Lücke bleibt bestehen, weil Festland- und Offshore-Anleger unterschiedliche Alternativen und Risikosichten haben und weil die beiden Klassen nicht ineinander umtauschbar sind. Vergleichen Sie vor dem Kauf beide Kurse in einer Währung.

Stock Connect

Stock Connect, gestartet 2014 (Shanghai) und 2016 (Shenzhen), erlaubt internationalen Anlegern, zugelassene A-Aktien über Hongkonger Broker zu kaufen („Northbound“), und Festlandanlegern, Hongkonger Aktien zu kaufen („Southbound“).

• Geschäfte werden in Offshore-Renminbi über das Hongkonger Clearinghaus abgewickelt; ein Festlandkonto ist nicht nötig. Es gelten Tagesquoten (2018 erhöht; Gesamtquoten wurden 2016 abgeschafft), die selten bindend sind.
• Obergrenzen für ausländisches Eigentum: Alle ausländischen Anleger zusammen dürfen höchstens 30 % eines A-Aktien-Unternehmens halten, ein einzelner ausländischer Anleger höchstens 10 %. Bei 28 % aggregiertem Auslandsbesitz werden neue Northbound-Kauforders abgelehnt, bis der Wert wieder auf 26 % fällt.
• Northbound-Handel funktioniert nur an Tagen, an denen beide Märkte geöffnet sind.

MSCI nimmt A-Aktien seit 2018 auf, seit 2019 mit einem Aufnahmefaktor von 20 % (2026 weiterhin der Fall): Sie zählen mit einem Fünftel ihres Streubesitzgewichts.

Staatseinfluss

Der Staat tritt als kontrollierender Aktionär von Staatsunternehmen auf (Lektion 8), als Regulierer, der die Ökonomie einer Branche über Nacht ändern kann (die Regeln von 2021, die private Nachhilfe gemeinnützig machten, löschten den Großteil des Sektorwerts innerhalb von Wochen aus), und als Inhaber von „Golden Shares“ in einigen privaten Technologiefirmen. Seit 2023 müssen Auslandsnotierungen bei der chinesischen Wertpapieraufsicht CSRC angemeldet werden.

VIE-Strukturen

Ausländisches Eigentum in Sektoren wie Internetdiensten ist beschränkt, daher nutzen Unternehmen, die im Ausland notieren, eine Variable Interest Entity (VIE): Eine Holdinggesellschaft auf den Kaimaninseln besitzt eine chinesische Tochter, die das operative Unternehmen über Verträge (Dienstleistungsvereinbarungen, Verpfändungen, Optionen) kontrolliert, nicht über Aktien. Das ADR, das Sie kaufen, ist eine Aktie der Kaiman-Gesellschaft: Sie besitzen vertragliche Rechte auf die Gewinne, nicht das operative Unternehmen. Die Verträge werden seit zwei Jahrzehnten geduldet, sind aber nur vor chinesischen Gerichten durchsetzbar und wurden nie formell gebilligt. H-Aktien tragen kein solches Risiko.

Delisting-Risiko

Zwei getrennte Risiken: (1) Der US-amerikanische Holding Foreign Companies Accountable Act (HFCAA) verbietet den Handel mit einem Unternehmen, dessen Prüfer die US-Prüfungsaufsicht (PCAOB) zwei Jahre in Folge nicht inspizieren kann (Ende 2022 von drei auf zwei Jahre verkürzt). Nach einer Inspektionsvereinbarung 2022 ist derzeit kein Unternehmen gefährdet, aber eine neue Feststellung könnte die Uhr neu starten. (2) Freiwillige Delistings: 2022 verließen mehrere große Staatsunternehmen die New Yorker Börse von sich aus. Schutz: Bevorzugen Sie Unternehmen mit einer Hongkonger Notierung, in die das ADR umgetauscht werden kann.

Durchgerechnetes Beispiel

Hypothetisches Beispiel: Eine chinesische Bank hat A-Aktien zu 10.00 CNY und H-Aktien zu 8.50 HKD. Angenommen 1 CNY = 1.08 HKD.

Schritt 1, H-Aktienkurs in CNY: 8.50 ÷ 1.08 = 7.87 CNY.

Schritt 2, A/H-Prämie: 10.00 ÷ 7.87 − 1 = +27 %. Ein Anleger, der H-Aktien kaufen kann, zahlt 27 % weniger je Einheit desselben Unternehmens und erhält dieselbe Dividende je Aktie. Eine Dividende von 0.60 CNY bringt 6.0 % auf die A-Aktie und 0.60 ÷ 7.87 = 7.6 % auf die H-Aktie, vor Steuern und Gebühren.

Schritt 3, Obergrenze für ausländisches Eigentum: Das Unternehmen hat 1,000 Millionen Aktien; Ausländer halten 275 Millionen (27.5 %). Kaufen Northbound-Anleger 10 Millionen Aktien hinzu, erreicht der Auslandsbesitz 28.5 %, über der Schwelle von 28 %, und weitere Kauforders werden abgelehnt, bis der Bestand auf 26 % (260 Millionen) fällt. Ein Index-Tracker, der an diesem Tag kaufen muss, kann es nicht. Nicht enthalten: Handelskosten, Währungsumrechnung, Steuern.

Häufiger Fehler

Übungsaufgabe

Auf Papier: Ein Unternehmen hat A-Aktien zu 24.00 CNY und H-Aktien zu 19.44 HKD; 1 CNY = 1.08 HKD. (a) Berechnen Sie die A/H-Prämie. (b) Das Unternehmen zahlt 1.20 CNY je Aktie; berechnen Sie die Rendite jeder Klasse. (c) Ein anderes Unternehmen ist eine US-notierte VIE ohne Hongkonger Notierung und mit einem auf dem Festland ansässigen Prüfer. Nennen Sie zwei strukturelle Risiken, die eine H-Aktie einer auf dem Festland gegründeten Bank nicht hat.

Kernaussagen

• A-Aktien (Festland, CNY), H-Aktien (Hongkong, HKD) und ADRs (New York, USD, meist über eine Offshore-Holding) sind verschiedene Wege zu chinesischen Unternehmen; vergleichen Sie die Kurse vor dem Kauf in einer Währung.
• Stock Connect bietet Zugang zu A-Aktien mit Tagesquoten und einer aggregierten Obergrenze für ausländisches Eigentum von 30 % (Kaufstopp bei 28 %).
• Ein VIE-ADR ist eine Aktie einer Kaiman-Gesellschaft mit vertraglichen Ansprüchen, keine Aktie des chinesischen operativen Unternehmens.

Nächster Schritt

Die nächste Lektion behandelt vier weitere große Märkte mit eigenen Zugangsregeln und Bewertungsmustern: Indien, Taiwan, Korea und Brasilien.