L'immobilier comme classe d'actifs : revenus, valeur et effet de levier

Ce que vous allez apprendre

• Ce qui distingue l'immobilier des actions, des obligations et des fonds en tant que classe d'actifs.
• Comment décomposer le rendement d'un bien en rendement locatif et en variation de valeur.
• Comment l'effet de levier (l'argent emprunté) modifie le rendement de vos fonds propres, dans les deux sens.
• Quand l'effet de levier est « positif » et quand il joue contre vous.

Explication

Une classe d'actifs est un groupe de placements présentant des caractéristiques et des risques similaires. L'immobilier (le terrain et les bâtiments qui s'y trouvent) possède plusieurs caractéristiques qui le distinguent :

• Physique et unique : deux biens ne sont jamais identiques. L'emplacement, l'état et les locataires diffèrent, il n'existe donc pas de prix de marché unique.
• Ticket d'entrée élevé : un appartement coûte souvent plusieurs années de revenus, si bien qu'un acheteur particulier ne possède généralement qu'un ou deux biens.
• Coûts de transaction élevés : en Allemagne, les taxes, les frais de notaire et la commission d'agence ajoutent souvent environ 10% ou plus au prix (leçon 2).
• Illiquide : la liquidité désigne la rapidité avec laquelle vous pouvez vendre à un prix juste. Une action se vend en quelques secondes ; la vente d'un bien immobilier prend généralement des mois.
• Généralement financé par l'emprunt : la plupart des acheteurs recourent à un prêt immobilier, ce qui crée un effet de levier.

L'immobilier en tant que secteur boursier est traité dans le cours d'analyse sectorielle. Ce cours-ci aborde l'immobilier du point de vue du propriétaire et de l'investisseur.

Deux sources de rendement

Le rendement locatif provient des loyers. Le chiffre pertinent est le revenu net d'exploitation (NOI, net operating income) : les loyers perçus moins les charges courantes que le propriétaire ne peut pas répercuter sur le locataire (par exemple frais de gestion, entretien, vacance locative). Les intérêts et le remboursement du prêt ne sont pas déduits du NOI, car le NOI décrit le bien lui-même, et non son financement.

La variation de valeur est la hausse ou la baisse de la valeur de marché du bien. Elle n'est qu'une estimation tant que vous n'avez pas vendu. Ensemble :

Rendement total du bien = (NOI + variation de valeur) ÷ valeur du bien au départ

Pour un propriétaire occupant, le « revenu » est le loyer que vous ne payez plus (la leçon 4 compare location et achat).

L'effet de levier

L'effet de levier consiste à financer une partie d'un investissement avec de l'argent emprunté. Vos fonds propres (votre propre argent) sont inférieurs à la valeur de l'actif, de sorte que chaque variation de valeur de l'actif s'applique à une base plus petite. Le rendement des fonds propres devient :

Rendement des fonds propres = (NOI − intérêts + variation de valeur) ÷ fonds propres

L'effet de levier est positif lorsque le rendement du bien dans son ensemble (avant financement) est supérieur au taux d'intérêt du prêt. Il est négatif lorsque le bien rapporte moins que ce que coûte le prêt. Les variations de valeur sont amplifiées dans les deux sens : si le prêt représente 80% du prix, une baisse de valeur de 10% efface la moitié de vos fonds propres. La dette ne diminue pas lorsque la valeur du bien baisse.

L'effet de levier dans les produits de trading (CFD, marge) est traité dans le cours « Gestion du risque et des trades ». L'effet de levier immobilier fonctionne de la même manière sur le plan mathématique, mais il n'y a généralement pas d'appels de marge ; le risque apparaît plutôt lors du refinancement, au moment de la vente ou lorsque la banque réévalue sa garantie.

Exemple chiffré

Exemple hypothétique : un appartement coûte €300,000. Hypothèses : NOI de €12,000 par an (4% du prix) ; un acheteur A paie entièrement comptant ; un acheteur B utilise €60,000 de fonds propres et un prêt de €240,000 à 4% d'intérêt, in fine (intérêts seuls) par souci de simplicité. Non pris en compte : frais d'acquisition, impôts, remboursement du prêt, frais de vente.

Intérêts annuels de B : €240,000 × 4% = €9,600.

Scénario 1 : la valeur augmente de 10% en un an (+€30,000).

• Acheteur A : (€12,000 + €30,000) ÷ €300,000 = 14%.
• Acheteur B : (€12,000 − €9,600 + €30,000) ÷ €60,000 = €32,400 ÷ €60,000 = 54%.

Scénario 2 : la valeur baisse de 10% (−€30,000).

• Acheteur A : (€12,000 − €30,000) ÷ €300,000 = −6%.
• Acheteur B : (€12,000 − €9,600 − €30,000) ÷ €60,000 = −€27,600 ÷ €60,000 = −46%.

Le bien est le même. Seul le financement diffère, et il transforme un écart de 20 points (de −6% à +14%) en un écart de 100 points (de −46% à +54%). Dans cet exemple, le rendement NOI (4%) est égal au taux du prêt (4%), de sorte que la composante revenu de l'effet de levier est neutre ; toute l'amplification provient de la variation de valeur.

Erreur fréquente

Exercice pratique

Reprenez l'appartement de l'exemple chiffré (prix €300,000, NOI €12,000, acheteur B avec €60,000 de fonds propres et un prêt in fine de €240,000). Le taux d'intérêt est désormais de 5%. Calculez le rendement sur un an pour l'acheteur A et l'acheteur B si la valeur (a) augmente de 5% et (b) baisse de 5%. L'effet de levier est-il positif ou négatif du côté des revenus ?

Points clés à retenir

• Le rendement d'un bien provient du revenu net d'exploitation et de la variation de valeur ; le NOI exclut les coûts de financement.
• L'immobilier est unique, coûteux à acheter et à vendre, et illiquide par rapport aux actifs cotés.
• L'effet de levier amplifie à la fois les gains et les pertes sur les fonds propres ; la dette reste la même lorsque les valeurs baissent.
• L'effet de levier n'est favorable du côté des revenus que lorsque le rendement du bien dépasse le taux du prêt.

Prochaine étape

Dans la prochaine leçon, vous verrez ce que coûte réellement l'achat d'un logement en Allemagne et comment le notaire et le registre foncier protègent l'acheteur.