Glide paths et allocation sur le cycle de vie : le capital humain comme une obligation et pourquoi la trajectoire doit s'infléchir

Ce que vous allez apprendre

• Ce qu'est un glide path et comment les fonds à date cible en utilisent un.
• Comment valoriser le capital humain comme une obligation et l'inclure dans l'allocation.
• Pourquoi un glide path sensé est plat pendant des décennies, puis s'infléchit vers le bas.
• Comment un emploi semblable à une action change la réponse.

Explication

Un glide path (trajectoire d'allocation) est une règle qui fixe la part d'actions en fonction de l'âge ou du nombre d'années restant avant un objectif. Les fonds à date cible (fonds nommés d'après une année de départ à la retraite, par exemple « 2055 ») en suivent un, publié : une forte part d'actions quand le détenteur est jeune, puis une réduction progressive. La vieille règle « part d'actions = 100 moins l'âge » est un glide path linéaire, et la linéarité est exactement ce que cette leçon remet en question.

L'idée derrière tout glide path est le capital humain : la valeur actuelle de tous les salaires que vous allez encore gagner. Pour la plupart des salariés, le salaire futur est assez stable et seulement faiblement lié au marché boursier, il se comporte donc comme une grande obligation non négociable. Bodie, Merton et Samuelson (1992) l'ont formalisé : la richesse totale est la richesse financière plus le capital humain, et la part d'actions qui compte est la part de la richesse totale.

La conséquence est mécanique. À 30 ans, le capital humain écrase le compte-titres ; pour atteindre, disons, 40 pour cent d'actions dans la richesse totale, il faudrait bien plus de 100 pour cent du portefeuille financier en actions. Sans levier (leçon 11), c'est impossible, la trajectoire est donc plafonnée à 100 pour cent et y reste pendant des décennies. Ce n'est que lorsque l'« obligation » du capital humain se réduit à l'approche de la retraite que la part d'actions financière doit baisser, et elle baisse alors rapidement. La trajectoire s'infléchit ; ce n'est pas une ligne droite.

Une deuxième raison de s'infléchir tard est le risque de séquence des rendements : une forte perte juste avant ou juste après la retraite fait le plus mal parce que le portefeuille est à son maximum et que les retraits commencent. Le côté décumulation (glide paths à part d'actions croissante, la « tente obligataire ») est traité dans le cours « Vivre de son portefeuille » ; ici, nous restons sur l'accumulation.

Le capital humain n'est pas toujours de type obligataire. Un commercial payé à la commission dans un secteur cyclique, un fondateur, ou un salarié dont le bonus et la sécurité de l'emploi évoluent avec le marché possède un capital humain en partie semblable à des actions. Cette part compte déjà comme exposition aux actions, le portefeuille financier devrait donc détenir moins d'actions que ne le suggère la trajectoire standard. Les droits à pension légale constituent un autre actif de type obligataire ; nous les laissons de côté, ce qui rend l'exemple prudent.

Exemple détaillé

Exemple hypothétique : un salarié gagne €50,000 nets par an en termes réels et part à la retraite à 65 ans. Nous actualisons le salaire futur à 3 pour cent réel avec la formule de l'annuité ordinaire et visons 40 pour cent d'actions dans la richesse totale. Impôts, droits à pension et croissance du salaire sont exclus.

Valeur actuelle (VA) du capital humain = 50,000 × (1 − 1.03^(−n)) / 0.03, où n est le nombre d'années de travail restantes.

Étape pour 55 ans : 426,510 + 500,000 = 926,510 ; 40 pour cent de ce montant font 370,604 ; divisé par 500,000, cela donne 74.1 pour cent. La trajectoire est à 100 pour cent jusqu'à bien après 45 ans, puis 74 pour cent à 55 ans et 40 pour cent à 65 ans : plate, puis une inflexion marquée sur les dix à quinze dernières années.

Variante avec un emploi semblable à une action : supposons que 30 pour cent du capital humain soit de type actions. À 45 ans : 0.3 × 743,874 = €223,162 comptent déjà comme actions, donc actions financières requises = 397,549 − 223,162 = €174,387, soit 69.8 pour cent de €250,000 au lieu de 100 pour cent. À 55 ans : 0.3 × 426,510 = €127,953 ; 370,604 − 127,953 = €242,651, soit 48.5 pour cent au lieu de 74 pour cent. Même personne, même cible de risque, une trajectoire plus basse.

Erreur fréquente

Activité pratique

Sur papier : une personne de 40 ans gagne €60,000 réels par an, part à la retraite à 67 ans (27 ans restants), dispose de €180,000 d'actifs financiers, actualise à 3 pour cent réel et vise 45 pour cent d'actions dans la richesse totale. (a) Calculez la VA du capital humain et la part d'actions financière requise si l'emploi est entièrement de type obligataire. (b) Recommencez avec 50 pour cent du capital humain de type actions. Utilisez 1.03^(−27) ≈ 0.4502.

Points clés

• Le capital humain est la valeur actuelle des revenus futurs ; pour la plupart des salariés, il se comporte comme une grande obligation.
• Comme il domine au début, la part d'actions financière est plafonnée à 100 pour cent pendant des décennies et s'infléchit vers le bas sur les dix à quinze dernières années.
• Un capital humain de type actions (revenus cycliques, à la commission ou de fondateur) abaisse toute la trajectoire.
• Écrivez votre trajectoire dans un tableau par âge ; revoyez-la quand le type de vos revenus change.

Étape suivante

Nous testerons ensuite quels diversificateurs, de l'or aux managed futures, réduisent réellement le risque du portefeuille à des poids réalistes, et quand cet avantage disparaît.