Slippage et impact de marché, chiffres à l'appui

Ce que vous allez apprendre

• Comment mesurer le slippage en euros et en points de base par rapport à une référence clairement définie.
• Comment calculer le prix moyen d'exécution lorsqu'un ordre parcourt plusieurs niveaux du carnet.
• La différence entre impact de marché temporaire et permanent, et une règle approximative pour estimer l'impact.
• Comment l'implementation shortfall prend en compte tous les coûts, y compris le coût de ne pas avoir négocié.

Explication

Le comportement des spreads et du slippage au cours de la journée de négociation est traité dans le cours « Day trading et exécution intraday », et la manière d'intégrer les coûts dans un backtest dans « Trading systématique et backtesting ». Cette leçon vous donne les outils de mesure.

Le slippage exige une référence

Le slippage (glissement) est l'écart entre le prix que vous attendiez et le prix moyen que vous avez obtenu. Indiquez toujours la référence :

• Prix d'arrivée : le prix médian au moment où votre ordre atteint le marché. C'est la référence standard.
• Prix de décision : le prix au moment où vous avez décidé de négocier, ce qui peut remonter à plusieurs minutes ou heures.
• Prix stop : pour les ordres stop, le prix de déclenchement.

Pour un achat : Slippage par action = prix moyen d'exécution − référence. Pour une vente, inversez le signe. En points de base : Slippage (bps) = slippage par action ÷ référence × 10,000.

Parcourir le carnet

Lorsqu'un ordre est plus important que la quantité disponible au meilleur prix, il consomme plusieurs niveaux. Le prix moyen pondéré par les volumes (VWAP) de ses exécutions est :

Exécution moyenne = Σ (prix × actions à chaque niveau) ÷ nombre total d'actions

Impact de marché

L'impact de marché est la variation de prix provoquée par vos propres transactions. L'impact temporaire s'estompe une fois que vous cessez de négocier, car de nouveaux ordres réalimentent le carnet. L'impact permanent subsiste, car les autres participants interprètent vos transactions comme une information.

Une règle empirique largement utilisée, issue de la recherche sur la microstructure des marchés, est la règle de la racine carrée :

Impact ≈ Y × σ × √(Q ÷ V)

Ici, σ (sigma) est la volatilité quotidienne en %, Q la taille de votre ordre, V le volume quotidien moyen (ADV) et Y une constante d'environ 1 qui varie selon le marché. Doubler l'ordre ne double pas l'impact ; cela l'augmente d'environ 41% (√2 ≈ 1.41). Considérez le résultat comme un ordre de grandeur, et non comme une prévision précise.

Le taux de participation est votre volume en proportion de l'ensemble du volume négocié pendant votre exécution. Fractionner un ordre important dans le temps réduit ce taux et diminue généralement l'impact, mais vous expose plus longtemps aux variations de prix.

Implementation shortfall

L'implementation shortfall (manque à gagner d'exécution) compare une transaction « sur le papier », entièrement exécutée au prix de décision et sans frais, avec ce qui s'est réellement passé. Il additionne :

1. Le coût d'exécution : (exécution moyenne − prix de décision) × actions exécutées.
2. Le coût d'opportunité : (prix ultérieur − prix de décision) × actions non exécutées.
3. Les frais explicites.

Cela évite une illusion fréquente : un ordre à cours limité qui n'est jamais exécuté affiche un slippage nul, alors que manquer la transaction peut coûter davantage.

Exemple chiffré

Exemple hypothétique A (parcourir le carnet) : bid €15.00, asks €15.02 × 800, €15.03 × 1,000, €15.04 × 700, €15.05 × 1,500. Mid d'arrivée : €15.01. Vous achetez 3,000 actions par un ordre au marché.

1. Exécutions : 800 × €15.02 = €12,016 ; 1,000 × €15.03 = €15,030 ; 700 × €15.04 = €10,528 ; 500 × €15.05 = €7,525.
2. Total : €45,099. Exécution moyenne : €45,099 ÷ 3,000 = €15.033.
3. Slippage : €15.033 − €15.01 = €0.023 par action = €69.00 au total ≈ 15.3 bps.
4. À titre de comparaison, 3,000 actions au seul meilleur ask n'auraient coûté que €0.01 × 3,000 = €30.00 au-dessus du mid. Parcourir le carnet a plus que doublé le coût.

Exemple B (estimation par la racine carrée) : un ordre de 20,000 actions à environ €15 (≈ €300,000), ADV de 400,000 actions, volatilité quotidienne de 2%, Y = 1. Q ÷ V = 5%, √0.05 ≈ 0.224. Impact ≈ 2% × 0.224 ≈ 0.45% ≈ €0.067 par action ≈ €1,342, avant le demi-spread.

Exemple C (implementation shortfall) : vous décidez d'acheter 3,000 actions à €15.01. Vous en obtenez 2,000 à une moyenne de €15.06 et annulez le reste ; le prix atteint ensuite €15.20. Frais : €5.00. Coût d'exécution : 2,000 × €0.05 = €100. Coût d'opportunité : 1,000 × €0.19 = €190. Total : €100 + €190 + €5 = €295, soit ≈ 65.5 bps de la valeur sur le papier de €45,030. Non pris en compte : les impôts ; tous les prix sont hypothétiques.

Erreur fréquente

Exercice pratique

Hypothèse : bid €30.00, ask €30.04. Asks : €30.04 × 300, €30.05 × 400, €30.07 × 600. Vous achetez 1,000 actions au marché.

1. Calculez le prix moyen d'exécution et le slippage par rapport au mid d'arrivée, en euros et en bps.
2. Estimez l'impact d'un ordre de 10,000 actions avec la règle de la racine carrée : ADV de 250,000 actions, volatilité quotidienne de 1.5%, Y = 1, prix de €30.

Points clés à retenir

• Le slippage n'a de sens que par rapport à une référence déclarée, généralement le mid d'arrivée.
• Les ordres plus importants que le meilleur niveau paient une moyenne pondérée par les volumes sur plusieurs niveaux.
• L'impact croît approximativement avec la racine carrée de la taille de l'ordre rapportée au volume quotidien.
• L'implementation shortfall inclut le coût d'opportunité des actions que vous n'avez pas achetées.

Étape suivante

La prochaine leçon explique les règles européennes de meilleure exécution et le débat sur le paiement pour flux d'ordres.