Notations ESG : comment MSCI, Sustainalytics et ISS construisent leurs scores et pourquoi ils divergent
Suivez une notation des données brutes jusqu'à la lettre finale, voyez comment fonctionne la notation relative au secteur, et comprenez pourquoi les grandes agences notent différemment la même entreprise.
Ce que vous allez apprendre
- Les composantes d'une notation ESG : enjeux clés, pondérations, scores d'exposition et de gestion.
- En quoi MSCI, Sustainalytics et ISS ESG diffèrent par l'échelle, la logique et la signification.
- Pourquoi la notation relative au secteur permet à une compagnie pétrolière d'être notée « AA ».
- Les preuves empiriques sur le désaccord entre notations et comment utiliser les notations malgré cela.
Explication
Une notation ESG est une opinion produite par une société de données, pas une notation de crédit ni une mesure d'éthique. Trois fournisseurs dominent les fonds européens.
MSCI ESG Ratings
MSCI affecte chaque entreprise à un secteur et sélectionne les enjeux clés qui y sont financièrement matériels (« émissions de carbone » pour les services aux collectivités, « vie privée et sécurité des données » pour les logiciels). Chaque enjeu clé reçoit un score d'exposition (l'ampleur du risque auquel l'entreprise fait face) et un score de gestion (la qualité avec laquelle elle le gère). Les enjeux sont pondérés, combinés en un score de 0 à 10 et normalisés par rapport aux pairs du secteur, ce qui donne une lettre de AAA (leader) en passant par AA, A, BBB, BB, B jusqu'à CCC (retardataire). La notation est relative au secteur : un producteur pétrolier « AA » gère ses risques mieux que la plupart des producteurs pétroliers ; ce n'est pas une entreprise bas carbone.
Sustainalytics ESG Risk Rating
Sustainalytics (détenue par Morningstar) mesure le risque ESG non géré sur une échelle absolue. Elle part de l'exposition de l'entreprise aux enjeux matériels, soustrait la part qui est gérée et publie le reste sous forme de nombre. Plus il est bas, mieux c'est. Le nombre tombe dans l'une de cinq catégories : négligeable (moins de 10), faible (10–20), moyen (20–30), élevé (30–40) et sévère (40 et plus). Comme l'échelle est absolue, une entreprise de tabac ne peut jamais atteindre « négligeable », aussi bien gérée soit-elle.
ISS ESG Corporate Rating
ISS ESG note les entreprises de A+ à D- sur des indicateurs propres à chaque secteur et attribue le statut « Prime » au-dessus d'un seuil propre au secteur. Elle penche davantage vers la double matérialité et applique séparément des filtres fondés sur les normes (leçon 3).
| Fournisseur | Échelle | Logique | Meilleur résultat possible pour un mineur de charbon ? |
|---|---|---|---|
| MSCI | AAA–CCC | Relative au secteur, matérialité financière | AAA possible en théorie |
| Sustainalytics | 0–100+ points de risque, plus bas est mieux | Risque non géré absolu | Reste « élevé » ou « sévère » |
| ISS ESG | A+ à D-, seuil « Prime » | Propre au secteur, davantage de double matérialité | Prime improbable |
Pourquoi les agences divergent
Une étude publiée dans la Review of Finance en 2022 (Berg, Kölbel et Rigobon, « Aggregate Confusion ») a comparé six fournisseurs de notations et trouvé une corrélation moyenne par paire d'environ 0.54 seulement, allant de 0.38 à 0.71. Les auteurs ont constaté que la principale source de divergence était la mesure (des indicateurs différents pour le même enjeu), suivie de près par le périmètre (des enjeux différents inclus), tandis que les pondérations jouaient un rôle mineur. Conséquence pratique : deux fonds composés de positions « les mieux notées » peuvent détenir des entreprises très différentes.
Comment utiliser quand même les notations
- Lisez une notation comme « risque pour l'entreprise, jugé par un fournisseur », pas comme une note morale.
- Ne comparez les notations moyennes au niveau des fonds que lorsque les deux fonds utilisent le même fournisseur.
- Vérifiez les sous-scores : un bon total peut cacher un pilier environnemental faible.
Exemple détaillé
Exemple hypothétique : un cimentier fictif, Kalkstein AG, est noté par deux agences inventées qui reproduisent la logique de type MSCI et de type Sustainalytics. Tous les chiffres sont inventés.
Agence 1 (relative au secteur, 0–10 par enjeu). Quatre enjeux clés avec pondérations et scores :
| Enjeu clé | Pondération | Score (0–10) | Pondération × score |
|---|---|---|---|
| Émissions de carbone | 30% | 4.0 | 1.20 |
| Stress hydrique | 20% | 7.0 | 1.40 |
| Gestion de la main-d'œuvre | 25% | 6.0 | 1.50 |
| Gouvernance d'entreprise | 25% | 5.0 | 1.25 |
Étape 1 – score pondéré : 1.20 + 1.40 + 1.50 + 1.25 = 5.35.
Étape 2 – normalisation sectorielle. Si le pire cimentier obtient 2.5 et le meilleur 8.5 : position = (5.35 − 2.5) ÷ (8.5 − 2.5) = 2.85 ÷ 6.0 = 0.475, légèrement en dessous du milieu du secteur, soit à peu près « BBB » sur une échelle à sept lettres : moyen parmi les cimentiers.
Agence 2 (risque non géré absolu). Score d'exposition de 60 points (le ciment est intensif en carbone). La gestion réduit de 24 points. Risque non géré = 60 − 24 = 36, ce qui se situe dans la catégorie « élevé » (30–40). La part gérée est de 24 ÷ 60 = 40%.
Résultat : l'agence 1 dit « moyen », l'agence 2 dit « risque élevé ». Les deux sont cohérentes ; elles mesurent des choses différentes. Un fonds qui sélectionne « BBB ou mieux » pourrait détenir Kalkstein ; un fonds qui exclut le « risque élevé » ne le pourrait pas.
Erreur fréquente
Activité pratique
Sur papier : une entreprise de logiciels fictive a trois enjeux clés : protection des données (pondération 50%, score 8.0), capital humain (pondération 30%, score 5.0) et gouvernance (pondération 20%, score 6.0). La meilleure entreprise de logiciels obtient 9.0 et la pire 3.0. Calculez le score pondéré et la position dans le secteur (de 0 à 1). Expliquez ensuite en une phrase pourquoi la même entreprise pourrait quand même recevoir une notation de risque absolu « moyen » de la part d'un fournisseur de type Sustainalytics.
Afficher la solution
Score pondéré : 0.5 × 8.0 + 0.3 × 5.0 + 0.2 × 6.0 = 4.0 + 1.5 + 1.2 = 6.7.
Position dans le secteur : (6.7 − 3.0) ÷ (9.0 − 3.0) = 3.7 ÷ 6.0 = 0.617, c'est-à-dire au-dessus du milieu du secteur (à peu près le territoire du « A » sur une échelle à sept échelons).
Vue absolue : même une bonne gestion laisse subsister un certain risque non géré en matière de vie privée et de capital humain, de sorte qu'un score absolu de, disons, 18–22 points (« faible » à « moyen ») est plausible alors que la notation relative est supérieure à la moyenne.
Limites : les fournisseurs réels utilisent beaucoup plus d'indicateurs, des ajustements pour controverses et des corrections par les analystes, ceci n'est donc que le squelette d'une notation.
Points clés à retenir
- Une notation = enjeux clés matériels × pondérations, puis (pour MSCI) normalisation relative au secteur.
- MSCI est relative (AAA–CCC) ; Sustainalytics mesure un risque absolu (plus bas est mieux) ; ISS utilise A+ à D- et un seuil « Prime ».
- Les agences ne sont corrélées qu'à environ 0.54 en moyenne, surtout parce qu'elles mesurent et délimitent les enjeux différemment.
- Utilisez les notations comme l'opinion de risque d'un fournisseur, vérifiez les sous-scores et ne mélangez jamais les échelles.
Étape suivante
Vous appliquerez ensuite des règles d'exclusion explicites : armes controversées, seuils de chiffre d'affaires liés au charbon thermique et violations du Pacte mondial des Nations unies, avec les chiffres qui décident qui reste dans un indice.
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