动态提取规则：护栏规则、按投资组合百分比提取、下限与上限规则以及基于 CAPE 的提取率比较
将四种动态提取规则应用于同一个糟糕年份，比较每种规则告诉你可以支出多少，并理解收入稳定性与投资组合安全性之间的权衡。
你将学到什么
- 按投资组合百分比提取、下限与上限规则、Guyton-Klinger 护栏规则以及基于 CAPE 的提取率分别如何定义。
- 在亏损 25% 之后，每种规则分别告诉同一位退休者提取多少。
- 每种动态规则都要做出的权衡：收入越稳定，投资组合风险越大。
- 选择并记录一条规则的经验法则。
讲解
按通胀调整的固定提取规则（第 2 课）在第一天之后就不再考虑投资组合。动态规则让提取额对市场作出反应，这是应对收益顺序风险（第 3 课）的自然答案。代价是收入更难预测。
1. 按投资组合百分比提取。每年提取当前价值的固定百分比，例如 4%。投资组合永远不会被耗尽，但收入会随市场波动：下跌 30% 就意味着收入削减 30%。
2. 下限与上限规则。以按投资组合百分比计算的金额为起点，但限制支出的年度变化：绝不比上一年的提取额高出 5% 以上（上限），也绝不比它低 2.5% 以上（下限）。这样可以平滑收入，同时投资组合仍会随着时间推移引导支出；一些大型基金公司推荐的“动态支出”就是这种形式。
3. 护栏规则（Guyton 和 Klinger，2006）。设定一个初始提取率，例如 5%，并在其上下 20% 处设置护栏（6% 和 4%）。每年计算当前提取率：高于上护栏时，将提取额削减 10%；低于下护栏时，将其提高 10%。在投资组合出现负收益的年份之后跳过通胀调增，并且在最后 15 年内不做削减。由于允许削减，在美国数据中，高于 4% 的起始提取率在历史上是可持续的；削减就是代价。
4. 基于 CAPE 的提取率。CAPE 是周期调整市盈率：价格除以过去十年经通胀调整的平均盈利（它在收益率估计中的应用在课程“深入投资组合构建”中讲解）。历史上，高 CAPE 之后往往是较低的收益率，因此提取率与它挂钩。Michael Kitces（2008）根据美国历史建议：CAPE 高于 20 时约为 4.5%，在 12 到 20 之间时为 5%，低于 12 时为 5.5%。一个更简单的线性经验法则是
提取率 ≈ 1.5 % + 0.5 × (1 / CAPE)
由此得出：CAPE 为 15 时为 4.83%，CAPE 为 20 时为 4.0%，CAPE 为 25 时为 3.5%，CAPE 为 30 时为 3.17%，CAPE 为 35 时为 2.93%。若每年将其应用于当前价值，它会在崩盘后提高提取率、在繁荣后降低提取率，这与直觉恰恰相反。请查询你所持有指数当前的 CAPE，并把该公式当作参考，而不是定律。
经验法则。把支出分为必要成本构成的底线和可自由支配支出；规则只能削减可自由支配的部分。在退休前选定规则，并写下确切的阈值（第 13 课）。在纸面上用第一年下跌 40% 的情形检验它。每年在固定日期复核一次。
计算示例
假设示例：投资组合 €1,000,000，第一年提取 €40,000（4%），通胀率 2%。经过一个糟糕的年份后，第二年年初投资组合为 €720,000。每种规则规定提取多少？不考虑费用和税款。
| 规则 | 第二年提取额 | 计算 |
|---|---|---|
| 实际金额固定 | €40,800 | €40,000 × 1.02；当前提取率 40,800 / 720,000 = 5.67 % |
| 按投资组合百分比（4 %） | €28,800 | 0.04 × €720,000；收入削减 28% |
| 下限与上限（+5 % / −2.5 %） | €39,000 | 目标 €28,800 低于下限 €40,000 × 0.975 = €39,000，因此适用下限 |
| 护栏（4 % ± 20 %，削减 10 %） | €36,000 | 负收益年份：不做通胀调增；40,000 / 720,000 = 5.56 %，超过 4.8 % 的上护栏；削减 10% 至 €36,000（5.0 %） |
| 基于 CAPE（CAPE 从 30 降至 22） | €27,144 | 提取率 1.5 % + 0.5 × (1 / 22) = 3.77 %；0.0377 × €720,000；注意，在 CAPE 为 30 时，这条规则的起始提取率只有 3.17 %（€31,700） |
解读表格：固定规则保护了收入，却把当前提取率推高到 5.67%，即第 3 课所说的危险区域。按投资组合百分比提取保护了投资组合，却在一年内把收入削减 28%，很少有家庭能承受。下限与上限规则和护栏规则介于两者之间，分别削减 2.5% 和 10%。在估值较高时，CAPE 规则最为保守。哪种规则“正确”，取决于这 €40,000 中有多少是必要支出。
常见错误
练习活动
在纸上完成：Karim 以 €750,000 起步，初始提取率为 3.6%（€27,000）。护栏为 ± 20%，削减或提高 10%，通胀率 3%。在强劲的第一年之后，投资组合为 €900,000。(a) 护栏是多少。(b) 经通胀调整的提取额和当前提取率。(c) 该规则对第二年的规定是什么？(d) 按投资组合百分比以 3.6% 提取会得到多少？
显示答案
(a) 上护栏 3.6 × 1.2 = 4.32%；下护栏 3.6 × 0.8 = 2.88%。(b) €27,000 × 1.03 = €27,810；27,810 / 900,000 = 3.09%。(c) 处于两条护栏之间，因此不做调整：提取 €27,810。只有当提取率低于 2.88%，即投资组合高于 27,810 / 0.0288 = €965,625 时，才会触发调增。(d) 0.036 × €900,000 = €32,400，增加 20%，而护栏规则有意暂不给予这一增幅。
局限性：只考虑了一年；忽略了“最后 15 年不削减”的条款以及卖出时的税款。
要点回顾
- 每种动态规则都是在收入稳定性与投资组合安全性之间进行权衡；没有免费的选项。
- 按投资组合百分比提取永远不会失败，但收入波动较大；下限与上限规则和护栏规则通过有限的削减来平滑收入。
- 基于 CAPE 的规则在估值较高时起点较低，并在下跌后提高提取率。
- 在需要之前，先界定必要支出与可自由支配支出，并写下各项阈值。
下一步
第 5 课将探讨分桶策略和现金储备，并检验它们是否真的优于单纯的再平衡。
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