大宗商品 ETC 与宽基大宗商品指数：结构与成本

学习目标

• ETC、ETN 和大宗商品指数 ETF 在法律上有何不同
• 宽基大宗商品指数如何确定权重
• 如何拆解一款产品的全部成本，包括汇率因素
• 如何在买入前比较两款大宗商品产品

讲解

第 7 课讲解了基于期货的产品的收益：现货变动、展期收益和抵押品利息。本课考察包裹这一收益的产品结构以及其中的指数。

三种产品结构

交易所交易产品（ETP）是指任何跟踪某一标的价值的交易所交易证券。在欧洲，大宗商品类产品主要有三种：

• ETC（交易所交易商品）：由特殊目的公司发行、跟踪单一大宗商品或某一指数的债务证券（Schuldverschreibung，债券）。它不是基金，不具备基金的特别资产保护。
• ETN（交易所交易票据）：一种可能是无担保的债务证券；如果发行人违约，您就是普通债权人。
• 大宗商品指数 ETF：一种 UCITS 基金（UCITS = Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities，可转让证券集合投资计划，即欧盟基金规则）。UCITS 基金必须分散投资，因此可以跟踪宽基大宗商品指数，但不能跟踪单一大宗商品。因此，在欧洲，单一大宗商品敞口通常以 ETC 的形式提供。

ETC 如何获得担保

实物支持型 ETC 将金属存放在金库中，由受托人为投资者持有担保权益；这在贵金属中很常见。石油、天然气或谷物无法以低成本储存，因此以它们为标的的 ETC 是合成型的：发行人签订一份掉期合约（由银行支付指数收益的合约），并持有每日估值的抵押品（现金或高质量债券）。抵押品可以降低但不能消除发行人或掉期银行违约的风险。招募说明书会列明抵押品的构成。

宽基指数如何确定权重

经验法则：看当前权重，而不是看名称。一个按产量加权的“宽基”指数，其表现可能与石油投资非常相似。

指数版本与成本

超额收益（ER）指数只包含现货收益和展期收益。总收益（TR）指数还加上抵押品利息，通常以美国短期国库券利率计算。成本包括：

• TER（总费用率）：年度产品费用。
• 掉期成本：通常不包含在 TER 中，但会体现在跟踪差异中（产品收益减去指数收益）。
• 买卖价差和交易佣金。
• 汇率：大宗商品指数以美元（USD）计价；美元下跌时，欧元投资者会遭受损失。欧元对冲份额类别可以消除大部分这一影响，其成本或收益大致等于美元与欧元短期利率之差。

德国税务概览

ETC 一般不属于投资基金，因此不适用基金部分免税（Teilfreistellung），收益通常需缴纳统一预扣税（Abgeltungsteuer，资本利得税）。对于某些附有黄金交付请求权的黄金 ETC，德国联邦财政法院（Bundesfinanzhof）已裁定，持有超过一年后的收益可以免税。具体处理取决于产品条款，并可能发生变化：请咨询 Steuerberater（税务顾问）。

计算示例

假设示例：将 €10,000 投资于一款美元计价的总收益大宗商品指数产品，为期一年。假设条件：现货 +5%，展期收益 −4%，抵押品利息 +3%，产品成本 0.30%；EUR/USD（每欧元兑美元）从 1.10 变为 1.15。未计入交易佣金、价差和税费；将各项相加只是近似计算。

1. 以美元计的指数收益：5% − 4% + 3% = +4.0%。
2. 以美元计的产品收益：4.0% − 0.30% = +3.7%。
3. 以美元计的期初价值：€10,000 × 1.10 = $11,000。
4. 以美元计的期末价值：$11,000 × 1.037 = $11,407。
5. 以欧元计的期末价值：$11,407 ÷ 1.15 = €9,919。
6. 以欧元计的收益：€9,919 ÷ €10,000 − 1 = −0.8%。

美元走弱使收益变成了小幅亏损。假设对冲成本为 1.5%，欧元对冲份额类别的收益约为 +2.2%（€10,220）。对冲以一定成本消除了一种风险。

常见错误

练习活动

您正在比较两款产品，投资 €8,000，持有五年。

• 产品 A：基于掉期的铜 ETC，历史跟踪差异为每年 −0.60%。
• 产品 B：跟踪宽基指数的 UCITS ETF，历史跟踪差异为每年 −0.30%。当前指数权重：原油 16%，天然气 8%，取暖油和汽油 6%，金属 35%，农产品和牲畜 35%。

任务：(1) 不考虑复利，估算产品 A 五年内的额外成本。(2) 产品 B 的能源权重是多少？(3) 哪款产品承担单一商品风险，哪款产品具有基金保护？

局限性：过去的跟踪差异并不能保证未来的成本，而且不同产品之间展期收益的差异可能远大于费用的差异。

要点总结

• ETC 是债务证券；大宗商品指数 ETF 是 UCITS 基金。在欧洲，单一大宗商品通常以 ETC 形式提供。
• 指数权重决定敞口：BCOM 使用上限并结合流动性和产量；S&P GSCI 主要按产量加权，偏重能源。
• 总成本 = 费用 + 跟踪差异 + 交易成本；汇率变动可能起主导作用。
• 德国的税务处理取决于产品结构；请咨询 Steuerberater（税务顾问）。

下一步

在第 9 课中，您将比较获得大宗商品敞口的另一种途径：生产该大宗商品的公司的股票。