La crisis del euro y la deuda griega
Entiende por qué varios gobiernos de la zona del euro perdieron el acceso a los mercados desde 2010, cómo asumieron pérdidas los tenedores de bonos griegos y qué enseña la crisis sobre rendimientos, bancos y depósitos.
Qué aprenderás
- Por qué un país dentro del euro afronta riesgos de deuda distintos de los de un país con moneda propia
- Las principales etapas de la crisis de 2009 a 2018, incluidos los programas de rescate y el canje de deuda griega de 2012
- Cómo se calcula una quita nominal sobre un bono
- Lecciones prácticas sobre rendimientos altos, depósitos bancarios y controles de capital
Explicación
Los rendimientos del Bund y los diferenciales de la zona del euro se explican en el curso «Bonos y renta fija en profundidad»; esta lección los usa para leer la historia de la crisis.
Por qué el euro cambió el riesgo
La deuda soberana es la deuda que debe un gobierno nacional. Un país con moneda propia puede, en una emergencia, hacer que su banco central cree dinero o dejar que la moneda se deprecie. Los miembros del euro no pueden hacer ninguna de las dos cosas por su cuenta, porque el Banco Central Europeo (BCE, en inglés ECB) fija la política de toda la zona. Por eso la deuda en euros se parece más a una deuda en moneda extranjera: si los inversores dejan de prestar, el gobierno puede quedarse sin efectivo.
Un segundo problema es el bucle soberano-bancario (a menudo llamado «bucle fatal», en inglés «doom loop»): los bancos nacionales tienen grandes cantidades de bonos de su propio gobierno. Cuando esos bonos caen, los bancos se debilitan; cuando los bancos necesitan un rescate, la deuda pública aumenta.
Etapas clave
| Fecha | Acontecimiento |
|---|---|
| Finales de 2009 | Un nuevo gobierno griego revela que el déficit presupuestario es muy superior al comunicado anteriormente. Los rendimientos de los bonos griegos empiezan a subir. |
| Mayo de 2010 | Primer programa para Grecia: €110 mil millones, de los cuales €80 mil millones de los Estados de la zona del euro y €30 mil millones del Fondo Monetario Internacional (FMI), a cambio de estrictos recortes presupuestarios. Se crea un fondo de rescate temporal, la Facilidad Europea de Estabilización Financiera (EFSF); Irlanda y Portugal le siguen con sus propios programas. |
| Febrero–marzo de 2012 | Segundo programa y la participación del sector privado (PSI): los tenedores privados de bonos del Estado griego aceptan un recorte del 53.5% del valor nominal, la mayor reestructuración de deuda soberana hasta ese momento. |
| 26 de julio de 2012 | El presidente del BCE, Mario Draghi, dice que el BCE está dispuesto a hacer «lo que sea necesario para preservar el euro». En septiembre el BCE anuncia las Outright Monetary Transactions (OMT), una herramienta condicional de compra de bonos. Los diferenciales caen con fuerza. |
| Marzo de 2013 | Chipre: los depósitos no asegurados de más de €100,000 en los dos mayores bancos se usan para cubrir las pérdidas bancarias (un bail-in, o recapitalización interna). |
| Verano de 2015 | Grecia cierra sus bancos e introduce controles de capital, incluido un límite de retirada de efectivo de €60 al día; el 5 de julio se celebra un referéndum y en agosto se acuerda un tercer programa de hasta €86 mil millones. |
| Agosto de 2018 | Grecia completa su último programa de rescate. |
Qué significa una quita
Una quita (en inglés «haircut») es una reducción de la cantidad que un prestatario debe devolver. Una quita nominal recorta el valor nominal: Nuevo nominal = nominal anterior × (1 − quita). En 2012, los nuevos bonos además tenían vencimientos más largos y cupones más bajos, así que la pérdida en términos de valor actual fue superior al 53.5%.
Lecciones para inversores particulares
- Un rendimiento muy alto es el precio que pone el mercado a una posibilidad real de pérdida. No es «ingreso extra».
- Los depósitos bancarios en euros están protegidos hasta €100,000 por persona y banco (consulta el curso «Finanzas personales y gestión del dinero»); Chipre demostró que los importes por encima de ese límite pueden usarse para absorber pérdidas.
- Los controles de capital pueden bloquear pagos y retiradas durante meses; tener todo el dinero en un solo banco y un solo país añade riesgo.
- Las declaraciones de política económica pueden cambiar los mercados rápidamente: los diferenciales cayeron después de julio de 2012 aunque los problemas económicos seguían ahí.
Ejemplo práctico
Ejemplo hipotético: un gobierno debe refinanciar €100 mil millones de deuda. Supuesto 1: puede endeudarse al 2%, cerca de una referencia segura. Supuesto 2: los mercados exigen un 7%. Se excluyen comisiones y cambios en el volumen de deuda.
- Diferencial = 7% − 2% = 5 puntos porcentuales = 500 puntos básicos (1 punto básico = 0.01 puntos porcentuales).
- Intereses anuales al 2%: €100bn × 0.02 = €2 mil millones.
- Intereses anuales al 7%: €100bn × 0.07 = €7 mil millones.
- Coste adicional: €7bn − €2bn = €5 mil millones al año solo por esta deuda, dinero que debe salir de subidas de impuestos o recortes del gasto, lo que puede debilitar aún más la economía.
Ahora un tenedor de bonos: un inversor particular tiene €10,000 nominales de los bonos antiguos. Con una quita nominal del 53.5%, el nuevo nominal es €10,000 × (1 − 0.535) = €4,650, antes de cualquier pérdida adicional por cupones más bajos y vencimientos más largos.
Error común
Actividad práctica
En papel: un inversor hipotético compró €20,000 nominales de un bono del Estado a un precio de 80 (80% del nominal). En una reestructuración, el nominal se recorta un 50% y los nuevos bonos cotizan al 40% de su nuevo nominal. (1) ¿Cuánto pagó el inversor? (2) ¿Cuánto vale la nueva posición? (3) ¿Cuál es la pérdida porcentual? (4) Antes de la crisis el bono rendía un 9.5% mientras la referencia rendía un 1.5%. ¿Cuál era el diferencial en puntos básicos?
Mostrar solución
(1) Pagado: €20,000 × 0.80 = €16,000.
(2) Nuevo nominal: €20,000 × 0.50 = €10,000. Valor: €10,000 × 0.40 = €4,000.
(3) Pérdida: (€16,000 − €4,000) ÷ €16,000 = 75%.
(4) Diferencial: 9.5% − 1.5% = 8 puntos porcentuales = 800 puntos básicos.
Limitaciones: se ignoran los cupones cobrados antes de la reestructuración, los intereses devengados y los impuestos.
Ideas clave
- Los miembros del euro se endeudan en una moneda que no controlan, lo que hace más peligrosa la pérdida de acceso a los mercados.
- Bancos y gobiernos pueden arrastrarse mutuamente a través del bucle soberano-bancario.
- Los tenedores privados de bonos griegos aceptaron una quita nominal del 53.5% en 2012; un rendimiento alto era una señal de ese riesgo.
- Los límites de protección de depósitos, los bail-ins y los controles de capital son herramientas reales de crisis, así que reparte el efectivo con sensatez.
Siguiente paso
En la próxima lección estudiarás el crac más rápido de este curso: el crac de la pandemia de 2020 y su recuperación inusualmente rápida.
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