Réplica y distribución: física frente a sintética, de acumulación frente a de distribución

Lo que aprenderás

• Cómo funcionan la réplica física completa, el muestreo optimizado y la réplica sintética (basada en swaps).
• Cómo el límite UCITS del 10% por contraparte y las garantías limitan el riesgo de un ETF de swap.
• Qué es el préstamo de valores y qué preguntas hacer al respecto.
• Cómo gestionan los dividendos las clases de acumulación y de distribución, con los cálculos.

Explicación

La réplica es el método que usa un ETF para obtener la rentabilidad del índice.

• Réplica física completa: el fondo compra todas las acciones del índice con su ponderación en el índice. Es sencilla y transparente, pero costosa en índices con miles de acciones pequeñas y poco líquidas.
• Muestreo optimizado: el fondo compra un subconjunto representativo, por ejemplo todas las acciones grandes y una muestra de las pequeñas. Los costes bajan, pero la rentabilidad puede desviarse más del índice.
• Réplica sintética: el fondo mantiene una cesta de valores (que no tienen por qué ser acciones del índice) y firma un total return swap (swap de rentabilidad total) con un banco. El banco paga la rentabilidad del índice; el fondo paga la rentabilidad de su cesta. El fondo recibe la rentabilidad del índice independientemente de lo que tenga en cartera.

El principal riesgo adicional de un ETF de swap es el riesgo de contraparte: el banco podría quebrar mientras le debe dinero al fondo. Las normas UCITS limitan la exposición a una sola contraparte de swap al 10% del valor liquidativo (NAV) del fondo. Cuando el valor del swap se acerca al límite, se "reinicia": el banco paga el importe adeudado y la exposición vuelve a ser casi cero. En un swap no financiado (unfunded swap), el fondo posee la cesta directamente. En un swap financiado (funded swap), el banco aporta garantías (activos pignorados como respaldo), a menudo por más del 100% del NAV, en una cuenta segregada. La calidad de las garantías, y si se transfieren o solo se pignoran, importa si el banco quiebra. Esta información está en el folleto y en la web del proveedor.

Los ETF sintéticos pueden ser útiles para mercados difíciles de comprar directamente, y en algunos mercados pueden replicar con más precisión tras las retenciones fiscales. Los ETF físicos son más fáciles de entender. Ambos son legítimos; lo importante es saber qué tienes.

Préstamo de valores: muchos ETF físicos prestan parte de sus acciones a otros participantes del mercado a cambio de una comisión y contra garantías. Los ingresos por comisiones pueden reducir los costes, pero asumes un pequeño riesgo si el prestatario quiebra y las garantías son insuficientes. Comprueba qué parte del fondo se presta, qué garantías se aceptan y cómo se reparten los ingresos entre el fondo y el proveedor.

Política de distribución. Un fondo indexado recibe dividendos de sus acciones. Una clase de participaciones de distribución los reparte entre los inversores (a menudo trimestral o anualmente). En la fecha ex-dividendo (el primer día en que la participación cotiza sin derecho al pago), el NAV baja en el importe pagado. Una clase de acumulación reinvierte los dividendos dentro del fondo, por lo que el NAV los conserva. Antes de impuestos y costes, el resultado económico es el mismo; la diferencia está en los flujos de caja y en el momento de tributar. La fiscalidad alemana de los fondos, incluida la Vorabpauschale (tributación anticipada a tanto alzado) para fondos de acumulación, se trata en la lección 12 de este curso.

Ejemplo resuelto

Ejemplo hipotético 1 – exposición al swap: un ETF de swap tiene un NAV de €200 millones. Su cesta de valores vale €194 millones y el swap vale +€6 millones para el fondo (el banco le debe esta cantidad).

1. Exposición a la contraparte = €6m ÷ €200m = 3% del NAV, muy por debajo del límite del 10%.
2. Más tarde, el índice sube mientras la cesta baja: el swap vale +€22 millones y el NAV es de €210 millones. Exposición = €22m ÷ €210m ≈ 10.5%, por encima del límite, por lo que el swap debe reiniciarse antes de llegar a este punto: el banco paga €22 millones al fondo, que compra más valores para la cesta, y la exposición baja a alrededor del 0%.

Ejemplo hipotético 2 – distribución: €10,000 invertidos en 100 participaciones a €100. Las acciones pagan dividendos del 2% durante el año y, por lo demás, los precios no cambian. Se excluyen impuestos, comisiones y costes de reinversión.

1. Clase de distribución: dividendo = €10,000 × 2% = €200, pagado en efectivo. El NAV vuelve a €100 en la fecha ex-dividendo. Total = €10,000 en participaciones + €200 en efectivo = €10,200.
2. Clase de acumulación: los €200 se quedan en el fondo. El NAV sube a €102. Total = 100 × €102 = €10,200.

Error frecuente

Actividad práctica

Sobre el papel:

1. Un ETF de swap tiene un NAV de €150 millones. Su swap vale +€18 millones para el fondo. Calcula la exposición en porcentaje y di qué debe ocurrir.
2. Tienes €15,000 en un ETF de renta variable global de distribución. Durante un año reparte un 1.5% en dividendos. Por lo demás, los precios no cambian. ¿Cuál es tu posición total después y cuánto valdría la versión de acumulación?

Ideas clave

• Los ETF físicos compran las acciones (todas o una muestra); los ETF sintéticos reciben la rentabilidad del índice a través de un swap.
• UCITS limita la exposición a una contraparte de swap al 10% del NAV; la calidad y el tipo de garantías importan.
• El préstamo de valores puede reducir costes, pero añade un pequeño riesgo de contraparte; comprueba cuánto se presta.
• Las clases de acumulación y de distribución dan el mismo resultado antes de impuestos; los dividendos no son rentabilidad adicional.

Siguiente paso

A continuación medirás lo que realmente te cuesta un ETF, más allá de la comisión que se anuncia.