أسهم شركات تعدين الفضة وشركات التدفق (Streaming)

ما الذي ستتعلمه

• كيف تغيّر أرصدة المنتجات الثانوية التكلفةَ المستدامة الشاملة (AISC) لشركة تعدين الفضة وحساسيتها للفضة.
• كيف تكسب شركات التدفق (Streaming) المال من الفضة وكيف تختلف مخاطرها عن مخاطر شركة التعدين.
• كيف قد تتسبب الولاية القضائية والتخفيف والمعادن الأخرى في هبوط "سهم الفضة" بينما ترتفع الفضة.
• كيف تتحقق من انكشاف شركة التعدين لكل سهم بدلاً من الشركة ككل.

الشرح

تشرح دورة السلع (درس "أسهم منتجي السلع مقابل السلعة نفسها") الرافعة التشغيلية، price ÷ (price − unit cost) (أي: السعر ÷ (السعر − تكلفة الوحدة))، وتقدّم مفهوم AISC. ويطبّق هذا الدرس ذلك على الفضة، حيث يعتمد رقم التكلفة نفسه على معادن أخرى.

المنتجون الأوليون وأرصدة المنتجات الثانوية

كما أظهر درس سابق في هذه الدورة، تأتي معظم الفضة من مناجم منتجها الرئيسي الرصاص أو الزنك أو النحاس أو الذهب. وحتى "شركات تعدين الفضة" المدرجة كثيراً ما تحقق جزءاً كبيراً من إيراداتها من معادن أخرى. ويُبلغ كثير منها عن AISC لكل أونصة فضة بعد خصم أرصدة المنتجات الثانوية: إذ تُطرح الإيرادات من المعادن الأخرى من إجمالي التكاليف قبل القسمة على أونصات الفضة. net AISC per oz = (total sustaining costs − by-product revenue) ÷ silver ounces (أي: صافي AISC لكل أونصة = (إجمالي التكاليف المستدامة − إيرادات المنتجات الثانوية) ÷ أونصات الفضة). وقد يكون صافي AISC منخفضاً جداً أو حتى سالباً. وهذا لا يعني أن تشغيل المنجم رخيص؛ بل يعني أن ربحه يعتمد أيضاً على أسعار الزنك أو الرصاص أو الذهب.

وتُبلغ بعض الشركات بدلاً من ذلك عن الأونصات المكافئة للفضة (AgEq): أي معادن أخرى محوّلة إلى "أونصات فضة" باستخدام نسب أسعار مفترضة. فإذا تغيرت الأسعار المفترضة، يتغير رقم الإنتاج دون استخراج أونصة إضافية واحدة. اقرأ دائماً افتراضات الأسعار في الحواشي.

شركات التدفق وشركات الإتاوات

تدفع شركة التدفق لشركة التعدين مبلغاً كبيراً مقدماً. وفي المقابل يحق لها شراء حصة ثابتة من الفضة المستقبلية للمنجم بسعر منخفض ثابت لكل أونصة (أو بنسبة مئوية ثابتة من السعر الفوري) طوال عمر المنجم. والإتاوة حق في نسبة مئوية من إيرادات المنجم أو إنتاجه. ولا تدير شركات التدفق مناجم، فتتجنب معظم تضخم التكاليف. وهامشها لكل أونصة واسع، لذا تكون رافعتها التشغيلية أقل من رافعة شركة التعدين. ومخاطرها: مشكلات المشغّل (الإضرابات والحوادث والإغلاقات)، ومخاطر الائتمان لدى المشغّل، ودفع مبلغ مقدم مبالغ فيه.

لماذا قد تنخفض أسهم التعدين عندما ترتفع الفضة

• انخفاض أسعار المنتجات الثانوية: انخفاض إيرادات الزنك أو الرصاص يرفع صافي AISC.
• تضخم التكاليف: كثيراً ما ترتفع الطاقة والأجور والكواشف الكيميائية والمعدات مع أسعار المعادن.
• الولاية القضائية والمخاطر السياسية: زيادات الإتاوات والضرائب، وتأخر التراخيص، وقواعد التصدير، أو التأميم. ويُستخرج كثير من الفضة في أمريكا اللاتينية؛ فتحقق من البلدان التي يعمل فيها كل منجم.
• التخفيف: إصدار أسهم جديدة لتمويل المشاريع أو الديون. فقد يرتفع ربح الشركة بينما ينخفض الربح لكل سهم.
• العمليات والجيولوجيا: انخفاض درجات تركيز الخام، والفيضانات، والحوادث، والتأخيرات.
• مخاطر سوق الأسهم: تنخفض شركات التعدين الصغيرة في موجات البيع الواسعة للأسهم.

مثال تطبيقي

مثال افتراضي: شركة تعدين تنتج 10 ملايين oz من الفضة سنوياً إضافةً إلى الرصاص والزنك. إجمالي التكاليف المستدامة $300 مليون؛ وإيرادات المنتجات الثانوية $120 مليون؛ و200 مليون سهم. الفضة $30. الضرائب والإتاوات والفوائد وآثار العملات غير مشمولة.

1. التكلفة الإجمالية لكل oz: $300m ÷ 10m = $30. رصيد المنتجات الثانوية: $120m ÷ 10m = $12 لكل oz.
2. صافي AISC: $30 − $12 = $18. الهامش: $30 − $18 = $12. الرافعة التشغيلية: $30 ÷ $12 = 2.5.
3. الفضة +10% إلى $33: الهامش $15، أي +25% (2.5 × 10%).
4. افترض الآن أن إيرادات الرصاص والزنك تنخفض في الوقت نفسه بنسبة 25% إلى $90 مليون: الرصيد $9، وصافي AISC $21، والهامش $33 − $21 = $12. لا تحسّن على الإطلاق.
5. أضف التخفيف: تُصدر الشركة 20 مليون سهم جديد (10%). التدفق النقدي من الهامش لكل سهم: قبل 10m × $12 ÷ 200m = $0.60؛ وبعد 10m × $12 ÷ 220m ≈ $0.545، أي نحو −9%. ارتفعت الفضة 10%، ومع ذلك انخفض الرقم لكل سهم.

مقارنة بشركة تدفق: دفعت $200 مليون مقدماً مقابل 2 مليون oz سنوياً بسعر $5 لكل oz. عند $30 يكون الهامش $25 لكل oz، أي $50 مليون سنوياً؛ وفترة الاسترداد نحو 4 سنوات، قبل الضريبة والخصم. وعند $33 تكسب $56 مليون (+12%): فالرافعة التشغيلية $30 ÷ $25 = 1.2 فقط. وإذا توقف المنجم، يتوقف الدخل.

خطأ شائع

نشاط تطبيقي

مثال افتراضي: شركة تعدين تنتج 4 ملايين oz من الفضة. إجمالي التكاليف المستدامة $100 مليون؛ وإيرادات المنتجات الثانوية $36 مليون. الفضة $28. (أ) احسب التكلفة الإجمالية لكل أونصة وصافي AISC والهامش. (ب) احسب الرافعة التشغيلية وتغيّر الهامش إذا ارتفعت الفضة 20%. (ج) كم سيكون الهامش عند سعر الفضة الأعلى إذا اختفت إيرادات المنتجات الثانوية؟

أهم الاستنتاجات

• يطرح صافي AISC إيرادات المنتجات الثانوية، لذا يعتمد هامش شركة تعدين الفضة أيضاً على المعادن الأخرى.
• تعتمد الأونصات المكافئة للفضة على أسعار مفترضة؛ فاقرأ الحواشي.
• لشركات التدفق هوامش واسعة ورافعة تشغيلية أقل، لكنها تعتمد على المشغّل.
• يمكن لتضخم التكاليف وأسعار المنتجات الثانوية والولاية القضائية والتخفيف أن تدفع سهم شركة التعدين إلى الهبوط بينما ترتفع الفضة.

الخطوة التالية

في الدرس التالي ستتعلم التعرف على المخاطر وعمليات الاحتيال والفخاخ الشائعة الخاصة بالفضة.