الأسواق المتقدمة والناشئة والحدودية: كيف يصنّف MSCI وFTSE الأسواق وماذا يفعل إعادة التصنيف

ما ستتعلمه

• الاختبارات الثلاثة التي يطبّقها MSCI قبل أن يصف سوقاً بأنها متقدمة أو ناشئة أو حدودية، وكيف تختلف المستويات الأربعة لدى FTSE.
• لماذا يمكن أن يقع البلد نفسه في فئات مختلفة لدى مزوّدين مختلفين، مع كوريا واليونان مثالين.
• كيف تقدّر الشراء أو البيع السلبي الذي تطلقه إعادة التصنيف.
• ماذا تعني إعادة التصنيف لصناديق ETF التي قد تمتلكها بالفعل.

الشرح

ليست السوق الناشئة (EM) بلداً ذا مستوى دخل معيّن. إنها تسمية يمنحها مزوّد مؤشرات (شركة تبني المؤشرات وتصونها) استناداً إلى قواعد مكتوبة. والمزوّدان اللذان تحرّك تسمياتهما أكبر قدر من الأموال هما MSCI وFTSE Russell. وقد جرى شرح كيفية ترجيح المؤشرات للشركات في دورة "صناديق ETF والصناديق الاستثمارية والاستثمار طويل الأجل"؛ وهنا ننظر فقط في كيفية دخول بلد ما إلى عائلة مؤشرات أصلاً.

إطار MSCI: ثلاثة اختبارات

يراجع MSCI كل سوق في شهر يونيو من كل عام. ويتألف إطاره (نسخة 2026) من ثلاثة أجزاء:

1. التنمية الاقتصادية. لوضع السوق المتقدمة فقط: دخل قومي إجمالي (GNI) للفرد يزيد بنسبة 25 % على الأقل على عتبة الدخل المرتفع لدى البنك الدولي لثلاث سنوات متتالية. أما الأسواق الناشئة والحدودية فلا يُطبَّق عليها اختبار للدخل.
2. الحجم والسيولة. يجب أن يجتاز عدد أدنى من الشركات اختبارات الحجم والسيولة للمؤشر القياسي: 5 للمتقدمة، و3 للناشئة، و1 للحدودية. وعتبات الحجم مقوّمة بالدولار الأمريكي وتُحدَّث كل ربع سنة. وتُقاس السيولة بـنسبة القيمة المتداولة السنوية (ATVR)، وهي تقريباً القيمة المتداولة سنوياً مقسومة على القيمة السوقية للأسهم الحرة التداول: 20 % للمتقدمة، و15 % للناشئة، و2.5 % للحدودية.
3. إمكانية الوصول إلى السوق. خمسة معايير نوعية: الانفتاح على الملكية الأجنبية، وسهولة تدفقات رأس المال، وكفاءة الإطار التشغيلي (التسوية، والحفظ، والبيع على المكشوف، وإقراض الأسهم)، وتوافر أدوات الاستثمار (مثل العقود الآجلة وصناديق ETF الخارجية)، واستقرار الإطار المؤسسي. ويجب أن تحصل السوق المتقدمة على تقييم "مرتفع جداً" في معظمها تقريباً.

وعادةً ما تحسم إمكانية الوصول الحالات الصعبة.

إطار FTSE: أربعة مستويات

يستخدم FTSE Russell فئات متقدمة وناشئة متقدمة وناشئة ثانوية وحدودية، ويقيّم مصفوفة "جودة الأسواق" ويدير قائمة مراقبة: تبقى السوق عليها عادةً سنة على الأقل قبل أن تنتقل. وتصدر النتائج في مارس/أبريل وفي سبتمبر.

كوريا: الخلاف الطويل

يصنّف FTSE كوريا الجنوبية سوقاً متقدمة منذ عام 2009. أما MSCI فلا يزال يدرج كوريا ضمن الأسواق الناشئة في عام 2026 لأسباب عملية: الوون غير قابل للتحويل بحرية خارج البلاد، وسيولة العملة المحلية ليلاً ضعيفة، وظل المستثمرون الأجانب لفترة طويلة بحاجة إلى شهادة تسجيل. ألغت كوريا تلك الشهادة في ديسمبر 2023 ومدّدت ساعات تداول العملة المحلية في عام 2024؛ وأقرّت مراجعة MSCI في يونيو 2026 بالتقدم المحرز لكنها لم تبدأ مشاورات.

اليونان: هبوط ثم صعود

أدرج MSCI اليونان في مؤشره للأسواق المتقدمة منذ عام 2001. وخلال أزمة الديون، جعلت ضوابط رأس المال وتقلّص السوق اليونان تخفق في اختباري إمكانية الوصول والحجم؛ فنقلها MSCI إلى وضع السوق الناشئة في عام 2013 ونقلها FTSE إلى فئة الناشئة المتقدمة في عام 2016. وفي عام 2026 أعلن كلاهما طريق العودة: أعاد FTSE تصنيف اليونان سوقاً متقدمة اعتباراً من 21 سبتمبر 2026، وسيفعل MSCI ذلك في مراجعة مؤشراته في مايو 2027. وقدّر MSCI وزن اليونان بنحو 0.57 % من مؤشره للأسواق الناشئة لكن بنحو 0.40 % فقط من مؤشر MSCI أوروبا: سمكة صغيرة في بركة تصبح سمكة أصغر في بركة أكبر.

لماذا تحرّك إعادة التصنيف الأسعار

يجب على صناديق المؤشرات أن تحتفظ بما يحتفظ به المؤشر: عندما يغادر بلد مؤشر الأسواق الناشئة، يبيعه كل صندوق متتبّع للأسواق الناشئة في تاريخ السريان؛ وعندما يدخل مؤشراً للأسواق المتقدمة، يشتريه كل صندوق متتبّع للأسواق المتقدمة. وغالباً ما يتداول المديرون النشطون في وقت أبكر، فتتفاعل الأسعار في تاريخ الإعلان. ويعتمد حجم التدفق السلبي على وزن البلد في كل مؤشر وعلى مقدار الأموال السلبية التي تتتبّع كل مؤشر.

مثال محلول

مثال افتراضي: ينتقل بلد من مؤشر للأسواق الناشئة إلى مؤشر للأسواق المتقدمة. جميع الأرقام مختلقة ومقرّبة.

• القيمة السوقية للأسهم الحرة التداول لشركات البلد في المؤشر: €60 مليار.
• الأسهم الحرة التداول لمؤشر الأسواق الناشئة: €12,000 مليار. الوزن = 60 / 12,000 = 0.50 %.
• الأسهم الحرة التداول لمؤشر الأسواق المتقدمة: €150,000 مليار. الوزن = 60 / 150,000 = 0.04 %.
• الأموال السلبية المتتبّعة لمؤشر الأسواق الناشئة: €1,500 مليار؛ والمتتبّعة لمؤشر الأسواق المتقدمة: €8,000 مليار.

الخطوة 1: البيع القسري من متتبّعي الأسواق الناشئة = 0.50 % × €1,500 مليار = €7.5 مليار.

الخطوة 2: الشراء القسري من متتبّعي الأسواق المتقدمة = 0.04 % × €8,000 مليار = €3.2 مليار.

الخطوة 3: صافي التدفق السلبي = €3.2 مليار − €7.5 مليار = −€4.3 مليار، أي نحو 4.3 / 60 = 7.2 % من الأسهم الحرة التداول للبلد.

رغم أن البلد "رُقّي"، فإن التدفق الآلي سلبي لأنه يكاد يختفي في مؤشر الأسواق المتقدمة الأكبر بكثير. أما ما إذا كانت الأسعار ستنخفض فعلاً فيعتمد على المشترين النشطين وعلى مدى تسعير الخطوة مسبقاً. وقد أُهملت الرسوم والضرائب وتوقيت المراجعة.

خطأ شائع

نشاط تطبيقي

على الورق: سوق حدودية بأسهم حرة التداول قيمتها €20 مليار تُرقّى إلى مؤشر للأسواق الناشئة. يبلغ حجم الأسهم الحرة التداول لمؤشر الأسواق الحدودية €400 مليار مع €25 مليار من الأموال السلبية؛ ويبلغ حجم الأسهم الحرة التداول لمؤشر الأسواق الناشئة €12,000 مليار مع €1,500 مليار من الأموال السلبية. احسب (أ) الوزن في كل مؤشر، (ب) التدفق السلبي الخارج والداخل، (ج) صافي التدفق كنسبة مئوية من الأسهم الحرة التداول للبلد.

النقاط الرئيسية

• "الناشئة" تسمية مؤشرية قائمة على قواعد؛ يختبر MSCI الدخل والحجم/السيولة وإمكانية الوصول، ويستخدم FTSE أربعة مستويات وقائمة مراقبة.
• تبيّن كوريا (متقدمة لدى FTSE منذ 2009، وناشئة لدى MSCI في 2026) واليونان (متقدمة، ثم ناشئة من 2013، ثم متقدمة مجدداً من 2026/2027) أن المزوّدين يختلفون وأن التحركات تسير في الاتجاهين.
• التدفق السلبي = الوزن × الأصول المتتبّعة في كل مؤشر؛ وإشارة الصافي ليست بديهية.

الخطوة التالية

في الدرس التالي ستبني بطاقة تقييم لمخاطر البلد تنظر إلى ما وراء تسمية المؤشر: التصنيفات والاحتياطيات والديون والسياسة.