发达、新兴与前沿市场：MSCI 和 FTSE 如何划分市场，以及重新分类会带来什么

你将学到什么

• MSCI 在把一个市场判定为发达、新兴或前沿之前所采用的三项测试，以及 FTSE 的四个层级有何不同。
• 为什么同一个国家在不同指数提供商那里会被归入不同类别——以韩国和希腊为例。
• 如何估算一次重新分类所触发的被动买入或卖出规模。
• 重新分类对你可能已经持有的 ETF 意味着什么。

讲解

新兴市场（EM）并不是指收入达到某一水平的国家。它是指数提供商（构建并维护指数的公司）根据书面规则赋予的一个标签。标签能撬动最多资金的两家提供商是 MSCI 和 FTSE Russell（富时罗素）。指数如何给公司加权已在“ETF、基金与长期投资”中讲过；这里我们只看一个国家究竟是如何进入某个指数系列的。

MSCI 框架：三项测试

MSCI 每年 6 月审查所有市场。其框架（2026 年版）包含三部分：

1. 经济发展水平。仅适用于发达市场地位：人均国民总收入（GNI）连续三年至少高出世界银行高收入门槛 25 %。新兴市场和前沿市场没有收入测试。
2. 规模与流动性。必须有最低数量的公司通过标准指数的规模和流动性测试：发达市场 5 家，新兴市场 3 家，前沿市场 1 家。规模门槛以美元计，每季度更新。流动性用年化成交额比率（ATVR）衡量，大致等于年成交额除以自由流通市值：发达市场 20 %，新兴市场 15 %，前沿市场 2.5 %。
3. 市场可进入性。五项定性标准：对外资持股的开放程度、资本流动的便利程度、操作框架的效率（结算、托管、卖空、股票借贷）、投资工具的可获得性（例如离岸期货和 ETF），以及制度框架的稳定性。发达市场必须在几乎所有项目上得到“非常高”的评分。

疑难案例通常由可进入性来决定。

FTSE 框架：四个层级

FTSE Russell 使用发达（Developed）、先进新兴（Advanced Emerging）、次级新兴（Secondary Emerging）和前沿（Frontier）四个层级，按“市场质量（Quality of Markets）”矩阵打分，并设有观察名单：一个市场通常至少要在名单上停留一年才会被调整。结果在 3/4 月和 9 月公布。

韩国：旷日持久的分歧

FTSE 自 2009 年起就把韩国归为发达市场。而 MSCI 在 2026 年仍出于实际操作原因把韩国列为新兴市场：韩元在离岸不能自由兑换，在岸隔夜货币流动性稀薄，外国投资者长期需要登记证。韩国于 2023 年 12 月废除了该登记证，并在 2024 年延长了在岸货币交易时间；MSCI 在 2026 年 6 月的审查中承认了这些进展，但并未启动咨询程序。

希腊：降级又回升

MSCI 自 2001 年起把希腊纳入发达指数。债务危机期间，资本管制和不断萎缩的市场使希腊无法通过可进入性和规模测试；MSCI 于 2013 年将其调至新兴市场，FTSE 于 2016 年将其调至先进新兴。2026 年，两家机构都宣布了回归之路：FTSE 自 2026 年 9 月 21 日起将希腊重新归类为发达市场，MSCI 将在 2027 年 5 月的指数审查中照此办理。MSCI 估计希腊在其新兴指数中约占 0.57 %，但在 MSCI 欧洲指数中仅约占 0.40 %：一个池塘里的小鱼，到了更大的池塘里变成了更小的鱼。

为什么重新分类会推动价格

指数基金必须持有指数所包含的成分：当一个国家离开新兴指数时，每一只 EM 跟踪基金都会在生效日卖出它；当它进入发达指数时，每一只发达市场跟踪基金都会买入它。主动管理人往往更早交易，因此价格在公告日就会做出反应。被动资金流的规模取决于该国在各指数中的权重，以及有多少被动资金跟踪各个指数。

实例演算

假设性示例：一个国家从新兴指数转入发达指数。所有数字均为虚构的整数。

• 该国指数成分公司的自由流通市值：€60 billion（600 亿欧元）。
• 新兴指数的自由流通市值：€12,000 billion。权重 = 60 / 12,000 = 0.50 %。
• 发达指数的自由流通市值：€150,000 billion。权重 = 60 / 150,000 = 0.04 %。
• 跟踪新兴指数的被动资金：€1,500 billion；跟踪发达指数的被动资金：€8,000 billion。

第 1 步：EM 跟踪基金的被迫卖出 = 0.50 % × €1,500 bn = €7.5 bn。

第 2 步：DM 跟踪基金的被迫买入 = 0.04 % × €8,000 bn = €3.2 bn。

第 3 步：净被动资金流 = €3.2 bn − €7.5 bn = −€4.3 bn，约为该国自由流通市值的 4.3 / 60 = 7.2 %。

尽管该国被“升级”，机械性的资金流却是负的，因为它在规模大得多的发达指数中几乎消失不见。价格是否真的下跌，取决于主动买家以及这一变动多早被计入价格。此处忽略费用、税收和审查时点。

常见错误

练习活动

在纸上计算：一个自由流通市值为 €20 billion 的前沿市场被升级进入新兴指数。前沿指数的自由流通市值为 €400 billion，被动资金 €25 billion；新兴指数的自由流通市值为 €12,000 billion，被动资金 €1,500 billion。请计算：(a) 在各指数中的权重，(b) 被动资金流出和流入，(c) 净资金流占该国自由流通市值的百分比。

要点回顾

• “新兴”是一个基于规则的指数标签；MSCI 测试收入、规模/流动性和可进入性，FTSE 使用四个层级和一份观察名单。
• 韩国（FTSE 自 2009 年起归为发达，MSCI 在 2026 年仍归为新兴）和希腊（发达→2013 年起新兴→2026/2027 年起重回发达）表明，提供商之间存在分歧，而且调整是双向的。
• 被动资金流 = 权重 × 各指数的跟踪资产；净值的正负并不显而易见。

下一步

在下一课中，你将构建一张国家风险评分卡，越过指数标签去审视评级、外汇储备、债务和政治。