工业金属：铜、铝、镍与经济周期

学习目标

• 铜、铝和镍的主要用途和供应特点
• 伦敦金属交易所（LME）如何运作：现货价、三个月期价格和仓库库存
• 如何把价差和库存解读为供应偏紧的信号
• 为什么金属需求跟随经济周期，以及这种联系在哪些情况下会失效

讲解

铜

铜具有良好的导电性和导热性。它被用于电线、电网、建筑、电机和电动汽车。供应来自矿山（矿石被加工成精矿，然后冶炼和精炼成阴极铜）以及回收利用。新矿山从发现到投产需要很多年，因此供应对价格的反应很慢。

矿商向冶炼厂支付粗炼费和精炼费（TC/RC）。加工费低意味着冶炼厂在争夺稀缺的精矿，这是矿山供应偏紧的信号。铜被称为“铜博士”（Dr Copper），因为据说它的价格能预测经济走势。这只是一种粗略的观察，有许多例外：矿山中断、中国的囤积和资金流动都可能在经济没有任何变化的情况下推动铜价。

铝

铝很轻，被用于交通运输、包装和建筑。冶炼采用电解法，需要消耗大量电力，因此电价是最大的成本项目之一。2021–2022 年欧洲电价大幅上涨时，几家欧洲冶炼厂削减了产量。因此，铝价在一定程度上也是一种能源价格。

镍

镍主要用于不锈钢，也用于部分电池正极材料。并非所有镍都相同：高纯度的一级镍（Class 1）可以用于 LME 合约交割，而品级较低的二级镍（Class 2）产品（镍铁、镍生铁）大多流向钢厂。印度尼西亚近年来大幅扩产，是最大的生产国。

镍也表明了金属市场可能有多么剧烈。2022 年 3 月 8 日，LME 三个月期镍价在数小时内翻了一倍多，超过每吨 $100,000。LME 暂停了交易，取消了当天的成交，并于 3 月 16 日在设置价格限制的情况下恢复交易。给交易者的教训：交易所可以暂停交易并取消成交，而流动性不足的市场可能会跳空，远远越过任何止损位。

中国与其他交易所

中国是这三种金属的最大消费国，因此中国的建筑、制造和囤积活动都很重要。上海期货交易所（SHFE）和纽约的 COMEX 也交易铜；它们之间的价差反映了进口成本和当地供应。

LME 如何运作

• 价格以每吨美元计。每手规模：铜 25 吨，铝 25 吨，镍 6 吨。
• LME 设有交割日（prompt dates）：三个月以内每日都有，之后为每周和每月。“现货”（Cash）是指两个工作日后交割；三个月期合约流动性最好。
• 金属以仓单（所有权凭证）的形式存放在 LME 认可的仓库中。注销仓单是已预约出库的金属；注销仓单占比上升可能是实物需求的信号。
• LME 库存只是全球库存的一部分：还有非仓单库存、SHFE 库存、COMEX 库存以及生产商和消费者库存。

解读价差

现货–三个月期价差比较的是近期交割和远期交割。期货升水和期货贴水已在“衍生品”课程中讲授。对于金属，一个有用的检验是完全持有成本（full carry）：该期间的融资成本加上储存和保险成本。接近完全持有成本的升水表明金属供应充足；远低于完全持有成本的升水或贴水则表明供应偏紧。

经济周期

需求随工业生产、建筑活动和采购经理人调查而变化（参见“市场与宏观”课程）。供应的反应存在很长的滞后，从而形成短缺与过剩的周期。当价格跌破高成本生产商的现金成本时，减产往往随之而来，但通常要在几个月之后。

计算示例

假设示例：铜市场是否偏紧？假设条件：现货铜每吨 $9,000，三个月期 $9,060（升水 $60）。融资利率每年 4%，91 天。储存和保险费用每吨每天 $0.40。

1. 融资成本：$9,000 × 0.04 × 91 ÷ 365 = $89.75。
2. 储存成本：$0.40 × 91 = $36.40。
3. 完全持有成本：$89.75 + $36.40 = $126.15。
4. 升水占完全持有成本的比例：$60 ÷ $126.15 = 约 48%。

市场只向持有人支付了大约一半的金属储存成本，这是适度偏紧的信号。

第 2 部分：敞口。一手 LME 铜，价格 $9,060：25 × $9,060 = $226,500。5% 的波动 = $11,325，按 EUR/USD 1.10 约合 €10,295。

未计入：佣金、保证金利息、不同仓库之间的 LME 仓租差异，以及经纪商特定的 CFD 合约规模。

常见错误

练习活动

假设数据。

1. 铝现货 $2,400，三个月期 $2,440。融资利率每年 5%，期限 91 天；储存费用每吨每天 $0.30。请计算完全持有成本以及升水占其的比例。
2. 一手镍（6 吨），价格每吨 $16,000，隔夜对您不利地跳空 8%。请计算以美元计和按 1.10 以欧元计的亏损。
3. LME 铜库存下降，注销仓单升至库存的 60%，现货–三个月期价差转为贴水。您如何解读？

要点总结

• 铜跟随建筑和电网，铝在一定程度上是能源价格，镍取决于钢铁和电池。
• LME 交易现货和三个月期价格；仓单和注销仓单显示实物流向。
• 将升水与完全持有成本进行比较，以判断市场是否偏紧。
• 交易所可以暂停交易并取消成交，2022 年的 LME 镍事件就证明了这一点。

下一步

在下一课中，您将从矿山转向农田：谷物、软商品、天气和收成报告。