Calidad del negocio y ventajas competitivas (fosos defensivos o moats)

Qué aprenderás

• Qué es un foso defensivo (moat) y cuáles son las cinco fuentes principales de una ventaja competitiva duradera
• Qué cifras aportan pruebas de la existencia de un foso y cuáles no
• Cómo comprobar el poder de fijación de precios con un cálculo sencillo
• Cómo se erosionan los fosos y qué amenazas conviene vigilar

Explicación

Un foso defensivo (en inglés moat, por el foso de agua que rodea un castillo) es una ventaja estructural que protege los beneficios de una empresa frente a la competencia durante muchos años. Sin un foso, los beneficios elevados atraen a rivales que copian el producto y bajan los precios hasta que la rentabilidad cae a niveles normales. Un buen producto, un consejero delegado famoso o un crecimiento rápido no constituyen por sí solos un foso.

Cinco fuentes de fosos

Pruebas en las cifras

Un foso debería ser visible en las cuentas durante muchos años, no solo en un año bueno:

• Rentabilidad sobre el capital invertido (ROIC) superior al coste del capital. El ROIC se presentó en la lección 6. La diferencia entre el ROIC y el coste del capital es el diferencial del ROIC (ROIC spread); multiplicado por el capital invertido da el beneficio económico, el beneficio por encima de lo que exigen los inversores.
• Márgenes brutos y operativos estables durante una recesión, no solo en años de bonanza.
• Poder de fijación de precios: la capacidad de subir los precios sin perder muchos clientes.
• Cuota de mercado estable o creciente y una alta retención de clientes.

Las preguntas cualitativas ayudan: ¿por qué un cliente no se cambiaría a un rival más barato? ¿Qué necesitaría un competidor con mucha financiación para copiar este negocio y cuánto tiempo le llevaría?

Cómo se erosionan los fosos

Los cambios tecnológicos (un nuevo canal de distribución o un nuevo producto), la regulación, la expiración de patentes, los cambios en los hábitos de los clientes y una mala asignación del capital por parte de la dirección pueden estrechar un foso. Un hábito útil es describir el foso en una frase y después enumerar lo que podría destruirlo.

Ejemplo práctico

Ejemplo hipotético: dos empresas tienen cada una unos ingresos de €1,000 M, un coste de los bienes vendidos de €600 M y, por tanto, un beneficio bruto de €400 M (margen bruto del 40%). Cada una sube los precios un 5%. El coste por unidad no cambia; no se incluyen costes fijos, impuestos ni comisiones.

• La empresa F (marca fuerte) pierde un 2% de volumen. Ingresos = 1,000 × 1.05 × 0.98 = €1,029 M. Coste de los bienes = 600 × 0.98 = €588 M. Beneficio bruto = 1,029 − 588 = €441 M, un aumento de 41 ÷ 400 = +10.25%.
• La empresa G (producto genérico, commodity) pierde un 12% de volumen. Ingresos = 1,000 × 1.05 × 0.88 = €924 M. Coste de los bienes = 600 × 0.88 = €528 M. Beneficio bruto = 924 − 528 = €396 M, una variación del −1.0%.

La misma subida de precios aumentó el beneficio bruto de F en aproximadamente una décima parte, pero redujo ligeramente el de G. Esa diferencia es lo que significa en dinero el poder de fijación de precios.

Error frecuente

Actividad práctica

Ejemplo hipotético: (1) la empresa H tiene un capital invertido de €500 M, un ROIC del 18% y un coste del capital del 8%. La empresa J tiene el mismo capital invertido, un ROIC del 9% y el mismo coste del capital. Calcula el beneficio económico de cada una. (2) Indica la fuente de foso más probable para: (a) una bolsa en la que se reúnen la mayoría de los compradores y vendedores de un producto; (b) un proveedor de software de nóminas que usan miles de empresas; (c) la única fábrica de cemento en 200 km a la redonda.

Ideas clave

• Un foso es una ventaja estructural; sus cinco fuentes principales son los intangibles, los costes de cambio, los efectos de red, la ventaja en costes y la escala eficiente.
• Pruebas: ROIC superior al coste del capital durante muchos años, márgenes estables y poder de fijación de precios.
• Beneficio económico = capital invertido × (ROIC − coste del capital).
• Enumera siempre las amenazas que podrían erosionar el foso.

Siguiente paso

Los fosos y las cifras cambian con el tiempo; la siguiente lección explica los eventos corporativos que aportan nueva información, desde la publicación de resultados hasta las recompras y las ampliaciones de capital.