Rentabilidades esperadas y sus límites: CAPE, rendimientos de los bonos y tus propios supuestos de mercado de capitales

Qué aprenderás

• Cómo la ratio precio–beneficio ajustada cíclicamente (CAPE) convierte una valoración en una estimación de rentabilidad
• Por qué el rendimiento inicial es la mejor previsión sencilla para una asignación a bonos
• Cómo construir un conjunto de supuestos de mercado de capitales (CMA) de una página para una cartera
• Dónde fallan estas estimaciones y cuán anchas son realmente las bandas de error

Explicación

Los supuestos de mercado de capitales (CMA) son las cifras de rentabilidad esperada, volatilidad y correlación que introduces en una decisión de asignación. Las grandes gestoras publican los suyos cada año; un inversor particular puede construir una versión más sencilla y transparente. La ratio precio–beneficio simple y sus trampas se trataron en el curso Acciones y análisis fundamental. El CAPE (ratio precio–beneficio ajustada cíclicamente, también llamada PER de Shiller) divide el precio actual del índice entre la media de los beneficios ajustados por inflación de los últimos diez años. Promediar diez años elimina la mayor parte de la oscilación de los beneficios por el ciclo económico.

El earnings yield del CAPE (rentabilidad por beneficios) es 1 ÷ CAPE. Un uso habitual y defendible es: rentabilidad real (tras inflación) esperada de la renta variable a unos diez años ≈ earnings yield del CAPE, suponiendo que las valoraciones ni suben ni bajan. Si crees que el CAPE se moverá hacia una media de largo plazo, añade un término de cambio de valoración: lastre o impulso anual = (CAPE objetivo ÷ CAPE actual)^(1/años) − 1. Suma la inflación esperada para convertir el dato real en nominal.

Para los bonos la lógica es más sencilla. Si mantienes un bono hasta el vencimiento, obtienes aproximadamente su rendimiento al vencimiento (tratado en el curso Bonos y renta fija en profundidad). Para un fondo de bonos con duración constante, la observación histórica es que el rendimiento inicial explica la mayor parte de la rentabilidad en un horizonte cercano al doble de la duración, porque las caídas de precio tras una subida de tipos se compensan reinvirtiendo los cupones a tipos más altos. Así: rentabilidad nominal esperada de los bonos ≈ rendimiento al vencimiento actual del fondo, menos costes y pérdidas crediticias esperadas.

Hay que escribir tres límites junto a cada estimación. Primero, el CAPE es una guía débil a uno o tres años; históricamente ha importado para las medias a diez años, con bandas de error de varios puntos porcentuales al año. Segundo, las normas contables y la composición sectorial de un índice cambian a lo largo de décadas, así que «el CAPE medio de largo plazo» no es un número fijo. Tercero, las expectativas de inflación son en sí mismas inciertas, de modo que la cifra nominal arrastra dos errores. Usa los CMA para comparar asignaciones entre sí, no para predecir tu patrimonio.

Ejemplo resuelto

Ejemplo hipotético: supón un índice de renta variable global con un CAPE de 30, una inflación esperada del 2% anual, un fondo de bonos gubernamentales en euros con un rendimiento al vencimiento del 2.5% y unos costes totales de producto del 0.2% anual sobre la cartera. Son supuestos redondos elegidos para el cálculo, no datos de mercado actuales.

Paso 1 – renta variable, sin cambio de valoración. Earnings yield = 1 ÷ 30 = 3.33% real. Nominal ≈ 3.33% + 2% = 5.33%.

Paso 2 – renta variable, la valoración revierte. Si el CAPE cae de 30 a 25 en diez años: (25 ÷ 30)^(1/10) − 1 = 0.8333^0.1 − 1 ≈ −1.81% anual. Nominal ≈ 5.33% − 1.81% = 3.52%.

Paso 3 – bonos. Rentabilidad nominal esperada ≈ 2.5% (rendimiento al vencimiento), suponiendo que no hay impagos en los bonos gubernamentales.

Paso 4 – cartera 60/40. Caso base: 0.6 × 5.33% + 0.4 × 2.5% = 4.20%; tras costes del 0.2% ≈ 4.0% nominal, alrededor del 2.0% real. Caso de reversión: 0.6 × 3.52% + 0.4 × 2.5% = 3.11%; tras costes ≈ 2.9% nominal, alrededor del 0.9% real.

La brecha de €15,000 entre las dos filas proviene de un único supuesto sobre la valoración. Ese es el tamaño de incertidumbre que debes esperar de cualquier CMA. Se excluyen los impuestos; la Abgeltungsteuer alemana (impuesto sobre las rentas del capital) reduciría aún más los resultados nominales.

Error habitual

Actividad práctica

Construye sobre el papel los CMA de una cartera 70/30. Supuestos: CAPE 22, inflación esperada 2.5%, rendimiento al vencimiento del fondo de bonos 3.2%, costes del 0.25% anual. Calcula la rentabilidad nominal esperada de la cartera (a) con la valoración sin cambios y (b) si el CAPE sube de 22 a 25 en diez años. Indica la rentabilidad real en cada caso.

Ideas clave

• Rentabilidad real esperada de la renta variable ≈ 1 ÷ CAPE, ajustada por cualquier cambio de valoración supuesto; suma la inflación para la cifra nominal.
• Rentabilidad esperada de los bonos ≈ rendimiento al vencimiento inicial, menos costes y pérdidas crediticias.
• Muestra siempre un caso base y un caso de reversión; la brecha es tu banda de error honesta.
• Usa los CMA para ordenar asignaciones entre sí, nunca como una promesa de patrimonio.

Siguiente paso

Con volatilidades, correlaciones y rentabilidades esperadas en la mano, la cartera seguirá alejándose de sus objetivos; la siguiente lección diseña bandas de rebalanceo que controlan la desviación a un coste aceptable.