İmtiyazlı hisseler ve hibrit tahviller: sabit temettüler, geri çağırma, erteleme ve alacak sıralaması

Neler öğreneceksiniz

• İmtiyazlı hisseler ve hibrit tahviller, adi hisselerden ve kıdemli tahvillerden nasıl farklıdır.
• Geri çağırma tarihleri, kupon sıfırlamaları, kümülatif ve kümülatif olmayan erteleme geliriniz için ne anlama gelir.
• Cari verim ve geri çağırmaya göre verim nasıl hesaplanır ve her biri ne zaman geçerlidir.
• Banka AT1 tahvillerinin özel durumu dahil, iflasta alacakların sıralaması.

Açıklama

Tahvil fiyatlaması ve vadeye kadar verim Derinlemesine Tahviller ve Sabit Getirili Menkul Kıymetler kursunda işlenmişti; imtiyazlılar ve hibritler bu araçları kullanır ancak özkaynak benzeri özellikler ekler.

ABD anlamında bir imtiyazlı hisse, genellikle 25 dolar olan sabit bir nominal değere sahip ve adi hisselere herhangi bir temettü ödenmeden önce sabit veya değişken bir temettü ödeyen bir menkul kıymettir. Normalde oy hakkı ve vadesi yoktur, ancak ihraççı belirli bir tarihten sonra, tipik olarak ihraçtan beş yıl sonra, onu nominal değerden geri çağırabilir (itfa edebilir). Temettü kümülatifse, atlanan ödemeler adi hisse temettüleri yeniden başlamadan önce ödenmelidir; kümülatif değilse sonsuza dek kaybedilir. Banka imtiyazlıları neredeyse her zaman kümülatif değildir. Alman "Vorzugsaktien" farklıdır: biraz daha yüksek temettülü, oy hakkı olmayan adi hisselerdir, sabit getirili araçlar değildir.

Kurumsal hibrit tahvil, bir şirket tarafından ihraç edilen çok uzun vadeli veya süresiz, ikincil (sermaye benzeri) bir tahvildir (Avrupa'da kamu hizmeti şirketleri, telekomlar ve otomobil üreticileri sık ihraççılardır). 5 ila 10 yıl sonra ilk geri çağırma hakkı vardır ve bunun ardından kupon bir referans orana (örneğin 5 yıllık swap oranı) artı orijinal spread'e sıfırlanır. İhraççı, hisse temettüsü ödemediği sürece kuponları genellikle kümülatif olarak erteleyebilir. Derecelendirme kuruluşları bir hibritin tipik olarak yarısını özkaynak olarak sayar; şirketlerin bunları ihraç etmesinin nedeni budur.

İlave Ana Sermaye (AT1) tahvilleri veya koşullu dönüştürülebilir tahviller (CoCo'lar), bankanın çekirdek sermaye (CET1) oranı bir tetikleyicinin (genellikle yüzde 5.125 veya 7) altına düşerse veya denetim otoritesi bankayı yaşayamaz ilan ederse değeri silinen ya da hisseye dönüştürülen, kümülatif olmayan ve ihtiyari kuponlu süresiz banka tahvilleridir. Mart 2023'te yaklaşık 16 milyar İsviçre frangı tutarındaki Credit Suisse AT1 tahvillerinin değeri sıfıra indirilirken hissedarlar UBS hissesi aldı; bu, AT1'lerin uygulamada özkaynağın altında sıralanabileceğini gösterdi. AB'de genellikle 100,000 veya 200,000 euro kupürlerle ihraç edilirler, bu da çoğu bireysel yatırımcıyı dışarıda tutar.

İflasta sıralama (en öncelikli alacak önce): teminatlı borç → kıdemli teminatsız tahviller → ikincil (Tier 2) tahviller → hibritler ve AT1 → imtiyazlı hisseler → adi hisseler. İmtiyazlılar ve hibritler ancak her tahvil tam olarak ödendikten sonra bir şey geri alır ki çoğu temerrütte bu çok az demektir.

Verim ölçütleri. Cari verim = yıllık ödeme / fiyat. Geri çağırmaya göre verim (YTC), geri çağırma tarihini vade olarak ele alır ve kuponları ve nominal değeri bugünkü fiyata indirgeyen oranı çözer. Nominalin üzerinde YTC kullanın; nominalin altında ayrıca sıfırlama kuponunu da okuyun.

Çözümlü örnek

Varsayımsal örnek: ücretler, spreadler ve vergiler hariç.

Durum 1 – nominalin altında imtiyazlı hisse. Nominal 25 dolar, temettü yüzde 6 = yılda 1.50 dolar, fiyat 23.00 dolar, üç yıl içinde nominalden geri çağrılabilir.

Adım 1: cari verim = 1.50 / 23.00 = yüzde 6.52.

Adım 2: geri çağırmaya göre verim. 1.50 / (1 + r) + 1.50 / (1 + r)^2 + (1.50 + 25) / (1 + r)^3 = 23.00 olacak şekilde r'yi bulun; bir hesap tablosu r ≈ yüzde 9.17 verir. Ancak ihraççının daha ucuza yeniden finanse edemeyeceği yüzde 6'lık bir menkul kıymeti geri çağırmak için hiçbir nedeni yoktur, bu yüzden yüzde 6.52 üzerinden plan yapın.

Durum 2 – nominalin üzerinde imtiyazlı hisse. Aynı menkul kıymet 26.50 dolardan, bir yıl içinde geri çağrılabilir. Cari verim = 1.50 / 26.50 = yüzde 5.66, ancak YTC = (1.50 + 25.00) / 26.50 − 1 = yüzde 0.0. İhraççı yeniden finanse edebildiği için geri çağıracaktır ve alıcı hiçbir şey kazanmaz.

Durum 3 – kurumsal hibrit. Nominal €1,000, kupon yüzde 4, fiyat €940, ilk geri çağırma beş yıl içinde, 5 yıllık swap artı yüzde 3.0'a sıfırlama. Cari verim = 40 / 940 = yüzde 4.26. YTC (beş yıl için çözülerek) ≈ yüzde 5.40. Sıfırlamada swap oranı yüzde 2.5 ise yeni kupon yüzde 5.5 olur; ihraççı yalnızca yeni bir hibrit daha ucuz olacaksa geri çağırır. Aksi halde yıllarca nominalin altında işlem görebilecek süresiz bir yüzde 5.5'lik araca sahip olursunuz.

Sık yapılan hata

Uygulama çalışması

Kâğıt üzerinde: bir imtiyazlı hissenin nominali 25 dolar, temettüsü yüzde 5.5 (yılda 1.375 dolar) ve 22.00 dolardan işlem görüyor; dört yıl içinde nominalden geri çağrılabilir. (a) Cari verimi hesaplayın. (b) Yüzde 8 ve yüzde 10'u test ederek geri çağırmaya göre verimi tahmin edin. (c) Geri çağırmayı beklemeniz gerekip gerekmediğini ve nedenini belirtin.

Temel çıkarımlar

• İmtiyazlılar ve hibritler adi hisselerin hemen üzerinde sıralanır; kümülatif olmayan ödemeler kalıcı olarak kaybedilebilir.
• Nominalin üzerinde geri çağırmaya göre verimi kullanın; nominalin altında cari verimi kullanın ve sıfırlama koşullarını okuyun.
• Geri çağırma ihraççının opsiyonudur: size uygun olduğunda değil, onlar için ucuz olduğunda gerçekleşir.
• Banka AT1 tahvillerinin değeri, 2023'teki Credit Suisse vakasının gösterdiği gibi, hissedarlar silinmeden önce indirilebilir veya hisseye dönüştürülebilir.

Sonraki adım

Ders 7, opsiyon primlerinden yüksek bir dağıtım üreten ve karşılığında yükseliş potansiyelinin bir kısmından vazgeçen covered-call ve opsiyon gelirli ETF'lere bakıyor.