Yüksek Getirili Tahviller ve Kredi Döngüsü
Yüksek getirili tahvillerin kredi döngüsü boyunca nasıl davrandığını anlayın ve farklı temerrüt senaryolarında portföy getirilerini hesaplayın.
Neler öğreneceksiniz
- Fallen angel'lar ve rising star'lar dahil, yüksek getirili tahvillerin ne olduğunu.
- Kredi döngüsünün dört evresini ve her birinde spread'lerin ve temerrütlerin nasıl davrandığını.
- Farklı temerrüt ve geri kazanım varsayımları altında yüksek getirili bir portföyün getirisini nasıl hesaplayacağınızı.
- Yüksek getirili tahvillerin neden kısmen hisse senedi gibi davrandığını ve bunun çeşitlendirme açısından ne anlama geldiğini.
Açıklama
Yüksek getirili tahviller (spekülatif seviye veya gayriresmî olarak "çöp" (junk) tahviller olarak da adlandırılır) BB+ (Moody's: Ba1) veya daha düşük notludur. İhraççılar çoğu zaman yüksek borçlu, geçmişi kısa, döngüsel faaliyet gösteren veya kârlılığı zayıf şirketlerdir. Tipik özellikler:
- Yatırım yapılabilir seviyedeki tahvillere göre daha kısa vadeler (ihraçta çoğu zaman 5 ila 8 yıl) ve daha yüksek kuponlar.
- Sık görülen erken itfa opsiyonları (call); bu nedenle en kötü getiri (yield to worst, 5. ders) daha dürüst bir getiri ölçüsüdür.
- Birçok ihraçta yüksek asgari işlem tutarları (çoğu zaman €100,000 nominal değer); bu da bireysel yatırımcılar için doğrudan alımı zorlaştırır. Alım planlamadan önce asgari tutarı kontrol edin.
Fallen angel (düşen melek), notu yatırım yapılabilir seviyeden yüksek getirili seviyeye düşürülmüş bir tahvildir. Bazı yatırımcılar bu tür tahvilleri satmak zorunda olduğu veya satmayı tercih ettiği için fiyatlar, yalnızca kredi riskindeki değişimin haklı göstereceğinden daha fazla düşebilir. Rising star (yükselen yıldız) ise tersidir: notu yatırım yapılabilir seviyeye yükseltilmiş tahvildir.
Kredi döngüsü
Kredi döngüsü, borçlanmanın zaman içinde ne kadar kolay olduğunu tanımlar. İş döngüsüyle bağlantılıdır, ancak onunla aynı değildir.
| Evre | Borç verenler ve ihraççılar | Spread'ler | Temerrütler |
|---|---|---|---|
| Genişleme | Kolay kredi, artan kaldıraç, zayıflayan taahhütler ("covenant-lite" işlemler) | Dar | Düşük |
| Geç döngü | Agresif işlemler, borçla finanse edilen şirket satın almaları ve temettüler | Dar, genişlemeye başlıyor | Düşük ama artıyor |
| Daralma | Kredi koşulları sıkılaşır; zayıf ihraççılar yeniden finansman sağlayamaz | Sert biçimde genişler | Artıyor, zirvesine spread'lerden sonra ulaşıyor |
| Onarım | Borç azaltma, yeniden yapılandırmalar, temkinli kredi verme | Geniş seviyelerden daralıyor | Yüksek ama düşüyor |
Yatırımcılar için iki nokta önemlidir. Birincisi, spread'ler genellikle temerrütlerden önce hareket eder: piyasa beklenen kayıpları önceden fiyatlar; bu nedenle gerçekleşen temerrütler henüz düşükken fiyatlar sert biçimde düşebilir. İkincisi, yüksek getirili ihraççıların tarihsel temerrüt oranları sakin yıllar ile resesyonlar arasında büyük farklılıklar göstermiştir. Derecelendirme kuruluşları yıllık temerrüt çalışmaları yayımlar; tek bir "ortalama" sayı yerine gerçek rakamlar için bunları kullanın.
Hisse senedine benzer davranış
Yüksek getirili tahvil fiyatları büyük ölçüde ihraççının işlerinin iyi gitmesine bağlıdır; bu nedenle çoğu zaman hisse senetleriyle aynı anda düşerler. Faiz oranı durasyonları genellikle kısadır, ancak spread durasyonları (kredi spread'indeki bir değişime karşı fiyat duyarlılığı) daha önemlidir. Bir hisse senedi piyasası satış dalgasında yüksek getirili tahviller, yüksek kaliteli devlet tahvillerine kıyasla çok daha az koruma sağlama eğilimindedir.
Yeniden finansman duvarı (kısa bir dönemde vadesi dolan büyük miktarda borç) yaygın bir uyarı işaretidir: ucuza borçlanmış ihraççılar çok daha yüksek kuponlarla yeniden finansman yapmak zorunda kalabilir.
Çözümlü örnek
Varsayımsal örnek: her biri €1,000 nominal değerli (toplam €100,000), nominal değerden satın alınmış ve hepsi 7% kuponlu 100 yüksek getirili tahvilden oluşan bir portföy. Süre: bir yıl. Varsayımlar: temerrüde düşen tahviller kupon ödemez ve yıl sonunda 35% geri kazanım sağlar; kalan tahviller yıl sonunda hâlâ nominal değerindedir. Ücretler, alış-satış fiyat farkları ve vergiler hariçtir.
| Senaryo A: 2 temerrüt | Senaryo B: 8 temerrüt | |
|---|---|---|
| Kalan tahvillerden kuponlar | 98 × €70 = €6,860 | 92 × €70 = €6,440 |
| Kalan tahvillerin değeri | 98 × €1,000 = €98,000 | 92 × €1,000 = €92,000 |
| Temerrütlerden geri kazanım | 2 × €350 = €700 | 8 × €350 = €2,800 |
| Dönem sonu değeri | €105,560 | €101,240 |
| Getiri | +5.56% | +1.24% |
Şimdi piyasa etkisini ekleyin. B senaryosunda spread'lerin 3 puan genişlediğini ve kalan tahvillerin spread durasyonunun 3.5 olduğunu varsayalım. Tahmini piyasa değerine göre (mark-to-market) kayıp −3.5 × 0.03 = −10.5%, yani €100,000 üzerinde yaklaşık −€10,500'dur. Bir daralma döneminde fiyat kaybı, yıl içindeki gerçekleşen temerrüt kayıplarından çok daha büyük olabilir.
Sık yapılan hata
Uygulama etkinliği
Varsayımsal verilerle kâğıt üzerinde: her biri €2,000 nominal değerli, nominal değerden 8% kuponla satın alınmış 50 yüksek getirili tahvil. Bir yıl içinde 3 tahvil temerrüde düşüyor ve yıl sonunda 40% geri kazanım sağlıyor; temerrüde düşen tahviller kupon ödemiyor; kalan tahviller nominal değerinde. (a) Dönem sonu değerini ve getiriyi hesaplayın. (b) Spread'ler 2 puan genişlerse ve spread durasyonu 3.0 ise ek fiyat etkisini tahmin edin.
Çözümü göster
(a) Yatırılan: 50 × €2,000 = €100,000. Kalan tahviller: 47 × €2,000 = €94,000, artı kuponlar 47 × €160 = €7,520. Geri kazanım: 3 × €800 = €2,400. Dönem sonu değeri = €94,000 + €7,520 + €2,400 = €103,920, yani +3.92% getiri.
(b) −3.0 × 0.02 = −6%, kalan tahvillerin €94,000'ı üzerinde yaklaşık −€5,640. (a) ile birlikte: €103,920 − €5,640 = €98,280, yani yıl için yaklaşık 1.7%'lik piyasa değerine göre kayıp.
Sınırlamalar: Gerçek temerrütler düzenli biçimde yıl sonunda gerçekleşmez, geri kazanımlar büyük farklılıklar gösterir ve birçok yüksek getirili tahvili bir daralma döneminde satmak zordur.
Önemli çıkarımlar
- Yüksek getirili seviye BB+/Ba1'de başlar; fallen angel'lar ve erken itfa özellikleri özel dikkat gerektirir.
- Spread'ler temerrütler zirveye ulaşmadan önce genişler; bu nedenle fiyatlar bir daralmanın erken aşamasında düşebilir.
- Getirileri yalnızca vadeye kadar getiriyle değil, birkaç temerrüt ve geri kazanım senaryosu altında hesaplayın.
- Yüksek getirili tahviller çoğu zaman hisse senetleriyle birlikte düşer ve bir krizde devlet tahvillerinin yerini tutmaz.
Sonraki adım
Bir sonraki derste enflasyona endeksli tahvillerin enflasyona karşı nasıl koruma sağladığını ve başabaş enflasyon oranının nasıl okunacağını öğreneceksiniz.
Öz değerlendirme
Soruları yanıtlayın, ardından yanıtlarınızı kontrol edin. İstediğiniz kadar tekrar deneyebilirsiniz.
Kendi tekrarınız için otomatik öz değerlendirme. Cevaplarınız tarayıcınızda kontrol edilir; bunları görmez ve değerlendirmeyiz. Bu bir sınav veya yeterlilik değildir.
İlerlemeniz
“Tamamlandı” yalnızca dersi bitirdiğinizi işaretlediğiniz anlamına gelir. Anlayışınızın bir sınavı değildir. İlerleme ve notlar yalnızca bu cihazdaki bu tarayıcıda saklanır — bir hesapta değil.