Devlet Tahvilleri: Bund'lar, ABD Hazine Tahvilleri ve Euro Bölgesi Spread'leri

Neler öğreneceksiniz

• Alman federal menkul kıymet segmentlerini (Bubill, Schatz, Bobl, Bund) ve bunların ABD Hazine karşılıklarını.
• Yıllık ve altı aylık kuponlarla kote edilen getirileri nasıl karşılaştıracağınızı.
• İtalya–Almanya spread'i gibi euro bölgesi devlet tahvili spread'lerini neyin belirlediğini.
• Bir spread değişiminin fiyat etkisini durasyonla nasıl tahmin edeceğinizi.

Açıklama

Alman federal menkul kıymetleri

Alman devlet borçlanma araçları, federal hükümet adına Bundesrepublik Deutschland – Finanzagentur GmbH (Alman Finans Ajansı) tarafından, esas olarak bir banka grubuna yönelik ihaleler yoluyla ihraç edilir. Bireysel yatırımcılar daha sonra ikincil piyasada bir banka veya aracı kurum üzerinden, genellikle bir borsa aracılığıyla satın alır. Finans Ajansı'na göre başlıca segmentler şunlardır:

Ayrıca yeşil federal menkul kıymetler de vardır: bunlar aynı kupon ve vadeye sahip geleneksel tahvillerin "ikizleri"dir ve elde edilen gelir uygun yeşil harcamalarla ilişkilendirilir. Enflasyona endeksli federal tahviller 7. derste ele alınmaktadır. İhraç takvimi ve segmentler değişebilir; bu nedenle Finans Ajansı'nın güncel bilgilerini kontrol edin.

Bund'lar euro bölgesi için başlıca gösterge (benchmark, referans getiri) işlevi görür: diğer euro cinsinden devlet ve şirket tahvilleri çoğu zaman benzer vadeli Bund'lara göre bir spread olarak kote edilir. Her vadede en son ihraç edilen tahvil genellikle en çok işlem görendir ("on-the-run" olarak adlandırılır); daha eski ihraçlar biraz farklı getirilerle işlem görebilir.

ABD Hazine tahvilleri

ABD Hazinesi bill'ler (52 haftaya kadar, iskontolu kâğıt), note'lar (2, 3, 5, 7 ve 10 yıl) ve bond'lar (20 ve 30 yıl) ihraç eder. Note'lar ve bond'lar kuponlarını altı ayda bir öder. Euro bazlı bir yatırımcı için Hazine tahvilleri ABD doları kur riskini de beraberinde getirir; 12. ders bunu ele alır.

Kupon sıklığı farklı olduğundan, kote edilen getiriler doğrudan karşılaştırılamaz. Altı aylık bazda kote edilen bir ABD getirisi şu formülle yıllık eşdeğer getiriye dönüştürülür:

Annual-equivalent yield = (1 + y/2)² − 1

Euro bölgesi spread'leri

Tüm euro bölgesi devletleri euro cinsinden borçlanır, ancak aynı getiriyle borçlanmazlar. Aynı vadeli Bund getirisine göre fark ülke spread'idir (sovereign spread); örneğin BTP–Bund spread'i (BTP: Buoni del Tesoro Poliennali, İtalyan devlet tahvilleri) veya OAT–Bund spread'i (OAT: Obligations assimilables du Trésor, Fransız devlet tahvilleri). Başlıca belirleyiciler:

• Kredi riski: borç seviyeleri, bütçe açıkları, büyüme ve siyasi istikrar. Euro bölgesi ülkeleri kendi para birimlerini basamaz; bu nedenle borçları bir miktar temerrüt riski taşır.
• Likidite: büyük tutarların ne kadar kolay işlem görebildiği.
• Güvenli liman talebi: stres dönemlerinde yatırımcılar Bund alır; bu da Bund getirilerini aşağı, spread'leri yukarı iter.
• Para birimi değişikliği (redenominasyon) riski: bir ülkenin euro'dan çıkabileceği korkusu. Euro krizi, "Piyasa Tarihi: Balonlar, Çöküşler ve Dersler" kursunda ele alınmaktadır.
• Merkez bankası politikası: Avrupa Merkez Bankası (ECB) 2022'de, belirli koşullara bağlı olarak, temel göstergelerle açıklanamayan düzensiz piyasa hareketleriyle karşı karşıya kalan bir ülkenin tahvillerini satın almasına olanak tanıyan Aktarım Koruma Aracı'nı (Transmission Protection Instrument, TPI) oluşturdu. Bu aracın varlığı spread'leri etkileyebilir, ancak kredi riskini ortadan kaldırmaz.

Spread riski, faiz riskiyle aynı durasyon mantığıyla ölçülür: bir tahvilin fiyatı kabaca durasyon × spread değişimi kadar düşer.

Çözümlü örnek

Varsayımsal örnek: 10 yıllık bir Bund 2.6%, 10 yıllık bir İtalyan BTP'si 3.8% getiri sağlıyor. BTP'den €10,000 tutarında elinizde bulunduruyorsunuz; modifiye durasyonu 8.2'dir. Ücretler, alış-satış fiyat farkları ve vergiler hariçtir.

1. Spread. 3.8% − 2.6% = 1.2 puan = 120 bp.

2. Spread genişlemesi. Bund getirisi 2.6%'da kalıyor, ancak spread 50 bp genişleyerek 170 bp'ye çıkıyor; böylece BTP getirisi 4.3%'e yükseliyor.

Fiyat değişimi ≈ −8.2 × 0.005 = −4.1%. €10,000 üzerinde: −€410.

3. Bir Hazine tahviliyle karşılaştırma. 10 yıllık bir ABD note'u altı aylık bazda 4.0% getiri sağlıyor. Yıllık eşdeğer = (1 + 0.04/2)² − 1 = 1.02² − 1 = 4.04%. Yıllık kuponlu Bund'larla karşılaştırırken bu ek 0.04 puan önemlidir, ancak euro bazlı bir yatırımcı için daha büyük fark, burada dahil edilmeyen kur riskidir.

Bund'a göre ek getiri (yılda 1.2 puan), bir yıl içinde yaklaşık 1.2 ÷ 8.2 ≈ 0.15 puanlık, yani 15 bp'lik bir spread genişlemesiyle silinebilir.

Sık yapılan hata

Uygulama etkinliği

Varsayımsal verilerle kâğıt üzerinde: 5 yıllık bir Fransız OAT'si 2.9%, 5 yıllık Bobl ise 2.3% getiri sağlıyor. OAT'nin modifiye durasyonu 4.6'dır. (a) Spread'i bp cinsinden hesaplayın. (b) Bobl getirisi değişmezken spread 20 bp daralırsa €5,000 üzerindeki fiyat değişimini tahmin edin. (c) Altı aylık bazdaki 3.6%'lık bir ABD getirisini yıllık eşdeğer getiriye dönüştürün.

Önemli çıkarımlar

• Alman federal menkul kıymetleri, Bubill'lerden (1 yıla kadar) Schatz, Bobl ve Bund'a (30 yıla kadar) uzanır ve yıllık kupon öder.
• ABD note'ları ve bond'ları altı ayda bir öder; karşılaştırmadan önce getirileri dönüştürün.
• Euro bölgesi spread'leri kredi riskini, likiditeyi, güvenli liman akışlarını ve merkez bankası politikasını yansıtır.
• Spread riski ≈ durasyon × spread değişimi; küçük bir genişleme bir getiri avantajını ortadan kaldırabilir.

Sonraki adım

Bir sonraki derste devletlerden şirketlere geçecek ve kredi notlarının, spread'lerin ve temerrüt riskinin birbiriyle nasıl ilişkili olduğunu öğreneceksiniz.