Stablecoins a fondo: reservas, algoritmos y riesgo de pérdida de paridad
Analiza cómo las stablecoins respaldadas por dinero fiat, por criptoactivos y las algorítmicas mantienen su paridad, por qué la pierden y qué exige MiCA en la UE.
Qué aprenderás
- Cómo intentan mantener la paridad los tres diseños principales de stablecoins.
- Cómo leer un desglose de reservas y calcular la cobertura de reservas.
- Cómo el reembolso y el arbitraje devuelven el precio a la paridad, y cuándo fallan.
- Qué exigen las normas MiCA de la UE a los emisores de stablecoins.
Explicación
El curso "Fundamentos de Bitcoin y criptomonedas" presentó las stablecoins como tokens que buscan seguir el valor de una moneda. Aquí veremos la mecánica que hay detrás de la paridad. La paridad (peg) es el precio objetivo, por ejemplo $1.00 o €1.00. Una pérdida de paridad (de-peg) es un alejamiento duradero de ese precio.
1. Stablecoins respaldadas por dinero fiat
Un emisor mantiene reservas (depósitos bancarios, letras del Tesoro a corto plazo, acuerdos de recompra, fondos del mercado monetario) y promete reembolsar los tokens por dinero a la par. Preguntas clave:
- Calidad: las letras del Tesoro a corto plazo son más seguras que el papel comercial o los préstamos.
- Concentración: ¿cuánto está depositado en un solo banco?
- Información: una atestación es una comprobación de las reservas por parte de un contable en un momento concreto; una auditoría completa examina los controles y las cuentas de forma más amplia. No son lo mismo.
- Quién puede reembolsar: a menudo solo clientes grandes y verificados. Todos los demás venden en el mercado secundario (exchanges).
Caso práctico: en marzo de 2023, el emisor de USDC reveló que unos $3.3 mil millones de sus reservas estaban en Silicon Valley Bank, que había quebrado. Durante aquel fin de semana, USDC cotizó en torno a $0.90 durante un tiempo, antes de recuperarse cuando las autoridades estadounidenses garantizaron los depósitos del banco. Incluso unas buenas reservas conllevan riesgo bancario.
2. Stablecoins con garantía en criptoactivos
Los usuarios bloquean criptoactivos en un contrato inteligente y emiten stablecoins contra ellos, con sobrecolateralización: por ejemplo, $150 en ETH por cada $100 en stablecoins. Si el ratio de garantía (valor de la garantía ÷ stablecoins emitidas) cae por debajo de un mínimo, la posición se liquida (la garantía se vende para pagar la deuda). Riesgos: caídas rápidas, errores de los oráculos y, en algunos diseños, una gran dependencia de monedas respaldadas por fiat como garantía.
3. Stablecoins algorítmicas
Intentan mantener la paridad con incentivos en lugar de reservas completas, a menudo permitiendo que los usuarios cambien una stablecoin por $1 en un segundo token volátil. En mayo de 2022, TerraUSD (UST) perdió su paridad: a medida que los tenedores reembolsaban, el protocolo emitía enormes cantidades de su token hermano LUNA, cuyo precio se desplomó, lo que destruyó aún más la confianza. Este círculo vicioso se llama espiral de la muerte (death spiral). La lección: una paridad respaldada sobre todo por el valor del propio token del sistema puede fallar cuando falla la confianza.
Cómo se defiende la paridad
Si un token cotiza a $0.98 y el reembolso a $1.00 funciona, los arbitrajistas compran tokens baratos y los reembolsan, lo que empuja el precio al alza. El arbitraje falla cuando el reembolso está suspendido, es lento, está limitado a unas pocas empresas o cuando la gente duda de las reservas.
MiCA en la UE
Las normas sobre stablecoins del Reglamento de la UE relativo a los mercados de criptoactivos (MiCA) se aplican desde el 30 de junio de 2024. Define los tokens de dinero electrónico (EMT, e-money tokens), que hacen referencia a una sola moneda oficial, y los tokens referenciados a activos (ART, asset-referenced tokens), que hacen referencia a otros activos o a cestas. Los emisores necesitan autorización; los tenedores de EMT tienen derecho a reembolso a su valor nominal en cualquier momento; los emisores y los proveedores de servicios de criptoactivos no deben pagar intereses a los tenedores; y las reservas deben cumplir normas de custodia, liquidez e inversión. Los detalles y las listas de supervisión cambian, así que consulta los registros vigentes de ESMA (Autoridad Europea de Valores y Mercados) y de BaFin. Los protocolos de préstamo que pagan "rendimiento en stablecoins" son un producto distinto con riesgos distintos (lección 6).
Ejemplo resuelto
Ejemplo hipotético: un emisor tiene 1,000 millones de tokens en circulación a $1.00. Reservas: $600 millones en letras del Tesoro, $300 millones en depósitos repartidos a partes iguales entre tres bancos y $100 millones en un fondo del mercado monetario. Se excluyen las comisiones y los impuestos.
- Cobertura de reservas = reservas ÷ tokens = $1,000 millones ÷ 1,000 millones = 100%.
- Un banco quiebra y quedan congelados $100 millones. Reservas disponibles: $900 millones. Cobertura: 90%.
- Si el mercado espera recuperar la mitad del dinero congelado, el valor esperado por token = ($900 millones + $50 millones) ÷ 1,000 millones = $0.95.
- Los precios en el mercado secundario pueden moverse cerca de este valor hasta que se reanuden los reembolsos.
Ejemplo hipotético con garantía en criptoactivos: bloqueas ETH por valor de $1,500 y emites 1,000 stablecoins. Ratio = 150%. Ratio mínimo: 130%. Si el ETH cae un 20%, la garantía = $1,200, ratio = 120%, por debajo del 130%: liquidación. El ratio llega al 130% cuando la garantía vale $1,300, es decir, tras una caída de ($1,500 − $1,300) ÷ $1,500 = 13.3%.
Error común
Actividad práctica
En papel: (a) Una stablecoin cotiza a $0.97 en un exchange. Es posible reembolsarla a $1.00 con una comisión del 0.1%. Tienes acceso al reembolso y compras 10,000 tokens. ¿Cuál es el beneficio bruto del arbitraje antes del gas y de las comisiones de negociación? (b) Emites $1,500 en stablecoins contra $3,000 en ETH. Ratio mínimo: 150%. ¿Cuánto puede caer el ETH antes de la liquidación?
Mostrar solución
(a) Coste: 10,000 × $0.97 = $9,700. Reembolso: 10,000 × $1.00 = $10,000 − comisión del 0.1% ($10) = $9,990. Beneficio bruto: $290 (alrededor del 3.0% sobre $9,700).
(b) Liquidación cuando la garantía = 150% × $1,500 = $2,250. Caída: ($3,000 − $2,250) ÷ $3,000 = 25%.
Limitaciones: en una pérdida de paridad real, el reembolso puede suspenderse o retrasarse, y el precio puede seguir cayendo mientras esperas.
Puntos clave
- Las monedas respaldadas por fiat dependen de la calidad de las reservas, de la concentración bancaria y de que el reembolso funcione.
- Las monedas con garantía en criptoactivos dependen de la sobrecolateralización y de las liquidaciones.
- Los diseños algorítmicos respaldados por su propio token pueden entrar en una espiral de la muerte.
- MiCA exige emisores autorizados y el reembolso a la par de los EMT, y prohíbe pagar intereses a los tenedores.
Siguiente paso
A continuación aprenderás cómo los exchanges descentralizados te permiten intercambiar tokens como las stablecoins sin un libro de órdenes.
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