Bir sektör içindeki şirketleri karşılaştırmak
Temiz bir emsal grubu oluşturun, rakamları karşılaştırılabilir hale getirin ve göreli değeri değerlendirmek için emsal çarpanlarını büyüme, marjlar ve borçla birlikte kullanın.
Neler öğreneceksiniz
- Gerçekten karşılaştırılabilir bir emsal grubunun nasıl seçileceğini
- Rakamların nasıl karşılaştırılabilir hale getirileceğini: takvimleştirme ve tek seferlik kalemler
- Emsal çarpanlarının büyüme, marj ve borçla birlikte nasıl okunacağını
- Emsal medyanından bir değer aralığının nasıl türetileceğini ve bunun sınırlarını
Açıklama
F/K, EV/EBITDA ve diğer çarpanların tanımları hisse senetleri kursunda ("Değerleme çarpanları" dersi) ele alınmaktadır. Bu ders, bunları bir rakip grubuna adil biçimde uygulamakla ilgilidir.
Adım 1: emsal grubunu seçin
Emsal grubu, benzer iş modellerine, müşterilere, risklere ve büyüme belirleyicilerine sahip şirketlerden oluşan bir kümedir. Aynı GICS alt endüstrisi bir başlangıç noktasıdır, cevabın kendisi değil. Şunları kontrol edin:
- Gelir dağılımı: bir şirket sanayi olarak sınıflandırılmış olabilir, ancak kârının yarısını yazılımdan elde ediyor olabilir.
- Coğrafya: farklı ekonomilere ve para birimlerine maruziyet.
- Büyüklük ve döngüdeki konum: çok küçük şirketler çoğu zaman farklı çarpanlarla işlem görür.
- Muhasebe standardı: IFRS (AB'de halka açık şirketlerin kullandığı) ve US GAAP, kiralamalar gibi kalemleri farklı işleyebilir; bu da EBITDA'yı değiştirir.
Dört ila sekiz iyi emsal, yirmi gevşek emsalden daha iyidir.
Adım 2: sayıları karşılaştırılabilir hale getirin
Takvimleştirme, farklı mali yıllara ait rakamları aynı takvim dönemine dönüştürür. Bir şirketin mali yılı Mart'ta bitiyorsa, 2026 takvim yılı EBITDA'sı kabaca Mart 2026'da biten yılın 3 ayı artı Mart 2027'de biten yılın 9 ayıdır: 0.25 × MY Mar-26 + 0.75 × MY Mar-27.
Düzeltilmiş rakamlar, yeniden yapılandırma maliyetleri, varlık satışları veya hukuki uzlaşmalar gibi tek seferlik kalemleri çıkarır. Dikkatli olun: şirketler "düzeltilmiş" kavramını kendileri tanımlar. Yeniden yapılandırma maliyetleri her yıl ortaya çıkıyorsa, bunlar tek seferlik değildir; bunları kendi rakamlarınıza geri ekleyin.
Her emsal için aynı temeli kullanın: ya hepsi geçmiş ya da hepsi tahmin rakamları ve aynı kaynak.
Adım 3: çarpanları temel göstergelerle birlikte okuyun
Düşük bir çarpan otomatik olarak ucuz değildir. Daha yüksek çarpanlar genellikle daha yüksek büyüme, daha yüksek ve daha istikrarlı marjlar, daha yüksek sermaye getirileri ve daha düşük borç için ödenir. Bu sütunları çarpanın yanına koyun. Basit bir kontrol, her şirketi her ölçüte göre sıralamak ve çarpanların sıralamasının kalite sıralamasıyla örtüşüp örtüşmediğine bakmaktır. Açıklayamadığınız büyük farklar araştırılmaya değerdir.
Bazı oranlar ikisini birleştirir; örneğin EV/EBITDA'nın beklenen büyümeye bölünmesi. Bunları yalnızca kaba bir tarama aracı olarak kullanın: çok düşük veya negatif büyümede işlevini yitirirler.
Adım 4: bir aralık türetin
Emsal medyanını (ortadaki değer; uç değerlerden ortalamaya göre daha az etkilenir) ve en düşük ikinci ile en yüksek ikinci emsal arasındaki aralığı hedef şirkete uygulayın. EV çarpanlarında özkaynak değerini bulmak için net borcu çıkarın. Sonuç, piyasanın bugün benzer şirketler için ödediği tutarın bir aralığıdır. Bu bir içsel değer değildir: tüm sektör aşırı değerliyse hedef şirket de "adil" görünür.
Çözümlü örnek
Varsayımsal örnek: halka açık dört ambalaj şirketi; aynı takvim yılına ait tahmin rakamları, hepsi IFRS'e göre raporlanmış. Rakamlar milyon € cinsinden.
| Şirket | EV | EBITDA | EV/EBITDA | Satış büyümesi | EBITDA marjı | Net borç / EBITDA |
|---|---|---|---|---|---|---|
| A | 12,000 | 1,000 | 12.0x | 4% | 20% | 1.0x |
| B | 9,000 | 1,000 | 9.0x | 2% | 15% | 3.0x |
| C | 18,000 | 1,200 | 15.0x | 9% | 24% | 0.5x |
| D | 7,000 | 700 | 10.0x | 3% | 18% | 2.0x |
- Çarpanlar: A 12,000 ÷ 1,000 = 12.0x; B 9.0x; C 15.0x; D 10.0x.
- Sıralı: 9.0, 10.0, 12.0, 15.0. Medyan = (10.0 + 12.0) ÷ 2 = 11.0x.
- Kalite sıralaması: C en yüksek büyümeye, en yüksek marja ve en düşük borca sahip; B üçünde de sonuncu. Çarpan sıralaması (C, A, D, B) kalite sıralamasıyla tam olarak örtüşüyor.
Sonuç: B "en ucuz" olanı, ama aynı zamanda en zayıf ve en borçlu olanı. Burada hiçbir şey yanlış fiyatlamaya işaret etmiyor; piyasa kaliteye tutarlı biçimde para ödüyor.
Sık yapılan hata
Alıştırma
Varsayımsal hedef şirket E (o da ambalaj sektöründe), emsal tablosuyla aynı takvim yılı için €500m tahmini EBITDA'ya, €1,000m net borca ve 100 milyon hisseye sahip. Mali yılı Mart'ta bitiyor: Mart 2026'da biten yılın EBITDA'sı €400m idi ve Mart 2027'de biten yıl için tahmin €460m. Kâğıt üzerinde: (a) E'nin 2026 EBITDA'sını takvimleştirin; (b) €500m'lik emsal yılı tahminini kullanarak, hisse başına değeri tahmin etmek için 11.0x'lik emsal medyanını ve 10.0x–12.0x aralığını uygulayın.
Çözümü göster
(a) 2026 takvim yılı EBITDA'sı = 0.25 × €400m + 0.75 × €460m = €100m + €345m = €445m.
(b) 11.0x'te: EV = €500m × 11.0 = €5,500m; özkaynak = €5,500m − €1,000m = €4,500m; hisse başına = €4,500m ÷ 100m = €45.
10.0x'te: EV €5,000m, özkaynak €4,000m, hisse başına €40. 12.0x'te: EV €6,000m, özkaynak €5,000m, hisse başına €50. Aralık: hisse başına yaklaşık €40–€50.
Çarpandaki 1 puanlık bir değişimin hisse başına değeri €5, yani yaklaşık 11% hareket ettirdiğine dikkat edin. Bir çarpanı her zaman emsallerin EBITDA'sıyla aynı döneme ait EBITDA'ya uygulayın; (a)'daki takvimleştirmenin önemli olmasının nedeni budur.
Sınırlamalar: aralık içsel değeri değil, bugünkü sektör değerlemesini yansıtır; azınlık payları, emeklilik yükümlülükleri ve kiralamalar burada göz ardı edilmiştir.
Temel çıkarımlar
- İyi bir emsal grubu yalnızca sınıflandırmaya değil, iş modeline ve risklere dayanır.
- Rakamları her emsal için tutarlı biçimde takvimleştirin ve düzeltin.
- Herhangi bir şeye ucuz demeden önce çarpanları büyüme, marjlar ve borçla yan yana okuyun.
- Emsal çarpanları, tüm sektörün değerlemesine bağlı olan göreli bir değer aralığı verir.
Sonraki adım
Son derste bu kurstaki her şeyi yapılandırılmış bir sektör değerlendirme raporunda birleştireceksiniz.
Öz değerlendirme
Soruları yanıtlayın, ardından yanıtlarınızı kontrol edin. İstediğiniz kadar tekrar deneyebilirsiniz.
Kendi tekrarınız için otomatik öz değerlendirme. Cevaplarınız tarayıcınızda kontrol edilir; bunları görmez ve değerlendirmeyiz. Bu bir sınav veya yeterlilik değildir.
İlerlemeniz
“Tamamlandı” yalnızca dersi bitirdiğinizi işaretlediğiniz anlamına gelir. Anlayışınızın bir sınavı değildir. İlerleme ve notlar yalnızca bu cihazdaki bu tarayıcıda saklanır — bir hesapta değil.