Balonların Ortak Kalıpları: Kaldıraç, Anlatılar ve Kalabalıklar

Neler öğreneceksiniz

• Bir balonun işlevsel bir tanımını ve bir çılgınlığın beş klasik aşamasını
• Tekrarlanan üç bileşeni: kaldıraç, anlatılar ve kalabalıklar
• Herhangi bir piyasada kullanabileceğiniz uyarı işaretlerinden oluşan bir kontrol listesini
• Bir kredi/değer oranı sınırının kaldıraçlı yatırımcıları düşen bir piyasada satış yapmaya nasıl zorladığını

Açıklama

Kişisel bir yanılgı olarak sürü davranışı "Trading Psikolojisi ve Disiplin" kursunda ele alınmaktadır; burada buna piyasa genelinde bir kalıp olarak bakıyoruz.

Balon nedir?

Balon, fiyatların gelecekteki nakit akışlarına (kârlar, kiralar, faiz) ilişkin makul varsayımların haklı çıkarabileceği seviyenin çok üzerine çıktığı ve satın almanın ana nedeninin bir başkasının daha sonra daha fazlasını ödeyeceği beklentisi olduğu bir dönemdir. Bir balon ancak sonradan teyit edilebilir. Fiyatlar haklı nedenlerle de yüksek olabilir.

Beş aşama

Ekonomist Hyman Minsky, uzun istikrarlı dönemlerin giderek daha fazla borçlanmayı teşvik ettiğini savundu. Tarihçi Charles Kindleberger, onun fikirlerini Manias, Panics, and Crashes (Çılgınlıklar, Panikler ve Çöküşler) adlı kitabında beş aşamayı tanımlamak için kullandı:

1. Yer değiştirme (displacement): yeni bir teknoloji (demiryolları, internet) veya bir politika değişikliği gibi gerçek bir değişim.
2. Yükseliş (boom): fiyatlar yükselir, kredi genişler, erken alıcılar gerçek kârlar elde eder.
3. Coşku (euphoria): ihtiyat ortadan kalkar; fiyatlar yükseldiği için yeni alıcılar piyasaya girer; "bu sefer farklı".
4. Sıkıntı (distress): içeridekiler satar, fiyat artışları durur, ilk borçlular zorlanır.
5. Tiksinti (revulsion): fiyatlar hızla düşer, kredi verenler krediyi keser, insanlar varlığa dokunmayı bile reddeder.

Minsky ayrıca üç tür borçlu tanımladı: korunmalı (hedge) borçlular faizi ve anaparayı gelirlerinden ödeyebilir; spekülatif borçlular yalnızca faizi ödeyebilir ve yeniden finansman sağlamak zorundadır; Ponzi borçlular ise hiçbirini ödeyemez ve yükselen fiyatlara bağımlıdır. Son ikisinin payı bir yükseliş döneminde artar.

Bu kurs boyunca üç bileşen

Üçüncü bileşen kalabalıktır: yükselen fiyatlar ilgi, medyada yer alma ve yeni alıcılar çeker; bunlar da fiyatları daha yukarı iter. Bu geri besleme döngüsü bazen refleksivite (reflexivity) olarak adlandırılır.

Uyarı işaretleri kontrol listesi

• Varlığın kendi uzun vadeli geçmişinin çok üzerinde bir değerleme; örneğin yüksek bir döngüsel olarak düzeltilmiş fiyat/kazanç oranı (CAPE: fiyatın son on yılın enflasyona göre düzeltilmiş ortalama kârına bölünmesi).
• Varlığı satın almak için yapılan borçlanmada hızlı artış.
• Yeni arz dalgası: yeni halka arzlar, yeni token'lar, yeni fonlar.
• Çok sayıda ilk kez alım yapan yatırımcı ve nasıl girebileceklerini soran arkadaşlar.
• Eski değerleme kurallarının artık geçerli olmadığına dair argümanlar.

Bir kontrol listesi riski tanımlar; zirvenin zamanını belirlemez. ABD merkez bankası başkanı Alan Greenspan, dot-com zirvesinden üç yıldan uzun bir süre önce, Aralık 1996'da "irrasyonel coşku" konusunda uyarıda bulundu. Kontrol listesini bir çöküş tarihine bahse girmek için değil, kaldıracı ve pozisyon büyüklüğünü sınırlamak için kullanın.

Çözümlü örnek

Varsayımsal örnek: bir yatırımcının €10,000'si vardır ve €40,000'lik bir varlık satın almak için €30,000 borç alır. Kredi veren, en fazla 75%'lik bir kredi/değer oranına (LTV) (kredi ÷ varlık değeri) izin verir. Faiz, ücretler ve vergiler hariç tutulmuştur.

1. Başlangıç: LTV = €30,000 ÷ €40,000 = 75%. Özsermaye €10,000.
2. Varlık 20% düşer: değer €32,000. Özsermaye €32,000 − €30,000 = €2,000; bu, kendi parası üzerinde 80%'lik bir kayıptır.
3. Yeni LTV: €30,000 ÷ €32,000 = 93.75%; 75% sınırının üzerinde.
4. Satış gelirleri krediyi geri ödemek için kullanılarak gereken satış x: (€30,000 − x) ÷ (€32,000 − x) = 0.75; dolayısıyla €30,000 − x = €24,000 − 0.75x ve x = €24,000.
5. Satıştan sonra: varlık €8,000, kredi €6,000, LTV 75%.

20%'lik bir fiyat düşüşü yatırımcıyı varlığının 75%'ini satmaya zorladı. Çok sayıda yatırımcı bunu aynı anda yaptığında, satışları bir sonraki fiyat düşüşüne neden olur. Kaldıraç bir düşüşü bu şekilde bir çöküşe dönüştürür.

İkinci örnek, değerleme: bir hisse €100'dir ve hisse başına €2 kazanmaktadır (fiyat/kazanç oranı 50). Kâr on yıl boyunca yılda 10% büyüse bile €2 × 1.1¹⁰ ≈ €5.19'a ulaşır. 20 gibi daha normal bir oranda hissenin değeri yaklaşık €104 olur; bu da on yıllık güçlü bir büyümenin ardından bugünkü fiyatın ancak biraz üzerindedir.

Sık yapılan hata

Uygulama etkinliği

Kâğıt üzerinde: varsayımsal bir yatırımcı €5,000 kendi parası ve €5,000 krediyle €10,000'lik bir varlık satın alıyor. Azami LTV 50%'dir. Fiyat 30% düşüyor. (1) Varlık değerini, özsermayeyi ve LTV'yi hesaplayın. (2) 50% LTV'yi yeniden sağlamak için ne kadar satılmalıdır? (3) Böyle bir alımdan önce kontrol edeceğiniz, kontrol listesindeki iki maddeyi belirtin.

Temel çıkarımlar

• Balonlar yer değiştirmeden tiksintiye kadar tanınabilir aşamalar izler; ancak yalnızca sonradan teyit edilebilirler.
• Kaldıraç, ikna edici bir anlatı ve kalabalık geri beslemesi bu kurstaki hemen hemen her dönemde görülür.
• Kredi/değer oranı sınırları düşen piyasalarda satışa zorlar ve bu da çöküşü derinleştirir.
• Uyarı işaretlerini tam zirveyi tahmin etmek için değil, kaldıracı ve pozisyon büyüklüğünü azaltmak için kullanın.

Sonraki adım

Son derste bu tarihsel kalıpları planınızı stres testine tabi tutarak kendi finansmanınıza uygulayacaksınız.