Politika Araç Kutusu: Koridor ve Taban Sistemleri, Sürekli İmkânlar ve Zorunlu Karşılıklar

Neler öğreneceksiniz

• Bugün ECB'nin gerçek politika faizinin neden refinansman faizi değil mevduat faizi olduğu.
• Koridor ve taban sistemlerinin nasıl farklılaştığı ve Fed ile ECB'nin artık neden taban sistemi işlettiği.
• Sürekli imkânların ve zorunlu karşılıkların ne işe yaradığı.
• 25 baz puanlık bir hamlenin €STR'ye, Euribor'a ve kredilere nasıl ulaştığı.

Açıklama

Euro para piyasası faizlerinin piyasa tarafı tahvil kursunda ("Para piyasası faizleri, mevduatlar ve ECB mevduat faizi") ele alınmıştı. Burada ilan edilen bir faizi fiili gecelik faize dönüştüren mekanizmaya bakıyoruz.

Rezervler ve gecelik piyasa

Rezervler, ticari bankaların ödemeleri gerçekleştirmek ve zorunlu karşılık yükümlülüklerini karşılamak için merkez bankasında tuttukları mevduatlardır. Rezervi az olan bankalar fazlası olanlardan borçlanır; bu kredilerin ortalama faizi gecelik faizdir: euro bölgesinde €STR (euro kısa vadeli faiz oranı), ABD'de efektif federal fon faizi (EFFR) ve SOFR (teminatlı gecelik finansman oranı).

Sürekli imkânlar

Sürekli imkân, bankaların kendi inisiyatifleriyle, önceden ilan edilmiş bir faizden kullandıkları bir penceredir:

• Mevduat imkânı, gecelik park edilen rezervlere faiz öder. ECB: mevduat imkânı faizi (DFR). Fed: rezerv bakiyelerine ödenen faiz (IORB).
• Borç verme imkânı, teminat karşılığında cezalı bir faizden gecelik borç verir. ECB: marjinal borç verme imkânı (MLF). Fed: iskonto penceresi ve Sürekli Repo İmkânı.

Hiçbir banka mevduat faizinin altında borç vermez (parayı bunun yerine merkez bankasına park edebilir) ve hiçbiri borç verme faizinin üzerinde borçlanmaz: bu iki faiz bir koridorun tabanını ve tavanını oluşturur.

Koridor ile taban karşılaştırması

Koridor sisteminde rezervler kıttır: merkez bankası haftalık ihaleler (ECB'nin ana refinansman işlemleri, MRO) yoluyla gecelik faiz koridorun ortasına yakın yerleşecek kadar rezerv sağlar. ECB 2008'den önce bu sistemi işletiyordu.

Taban sisteminde rezervler boldur: kimse mevduat faizinin pek üzerinde ödeme yapmaz, dolayısıyla gecelik faiz tabana düşer ve orada kalır. 2008 sonrası varlık alımları Fed'i ve ECB'yi taban sistemine itti. ECB bunu Mart 2024'te resmîleştirdi: politikayı DFR yönlendirir, MRO tam tahsisat ile sunulur (bankalar teminat karşılığında talep ettikleri tutarın tamamını alır) ve 18 Eylül 2024'ten bu yana MRO, DFR'nin yalnızca 15 baz puan üzerinde, MLF ise bunun 25 baz puan daha üzerinde yer alır. 2026 için bir gözden geçirme planlanıyor; güncel farkları kontrol edin.

Fed kendi versiyonunu bol rezerv rejimi olarak adlandırır: IORB ana taban, gecelik ters repo imkânı (ON RRP) ise IORB kazanamayan para piyasası fonları için bir alt tabandır. Bazı borç verenler (özellikle Federal Home Loan Bank'lar) IORB kazanamadığından EFFR, IORB'nin birkaç baz puan altında işlem görür. Fed 25 baz puanlık bir hedef aralığı ilan eder.

Zorunlu karşılıklar

ECB, belirli kısa vadeli mevduatların %1'ini zorunlu karşılık olarak ister ve bunlara %0 faiz öder (2026 itibarıyla; güncel kuralı kontrol edin). Fed, Mart 2020'de zorunlu karşılık oranını %0'a indirdi. Bugün krediyi kontrol eden, rezervlerin miktarı değil fiyatıdır.

Politika faizinden reel ekonomiye

1. Gecelik: €STR DFR'yi izler; EFFR ve SOFR IORB'yi izler.
2. Vadeli para piyasası: Euribor ve vadeli SOFR, önümüzdeki aylarda gecelik faizlerin beklenen patikasını yansıtır; bu nedenle öngörülen bir karardan önce hareket ederler.
3. Banka faizleri: "Euribor + marj" olarak fiyatlanan değişken faizli krediler bir sonraki fiksingde yenilenir; mevduat faizleri daha yavaş uyum sağlar (yansıtılan payı gösteren mevduat betası çoğu zaman 1'in oldukça altındadır). Tahvil getirileri 9. derste ele alınır.

Çözümlü örnek

Varsayımsal örnek: DFR %2.00, MRO %2.15, MLF %2.40; tüm rakamlar uydurmadır.

Adım 1: taban. Bir bankanın €500 milyon fazla rezervi var ve kendisine gecelik %1.95 teklif ediliyor. Mevduat imkânı %2.00 ödüyor. 0.05 puanlık fark yılda €500,000,000 × 0.0005 = €250,000 ya da gece başına yaklaşık €694 (÷ 360) eder. Hiçbir hazine yöneticisi %1.95'i kabul etmez, dolayısıyla piyasa teklifleri %2.00'a doğru yükselir. Bol rezerv ortamında €STR buraya yerleşir (uygulamada birkaç baz puan altına, çünkü imkâna erişimi olmayan borç verenler daha azını kabul eder).

Adım 2: bir borçlu. Bir işletmenin 3 aylık Euribor + %1.5 faizli €200,000 kredisi var. ECB 25 baz puan indirim yapar ve Euribor bunu izlerse, faiz bir sonraki fiksing tarihinden itibaren €200,000 × 0.0025 = yılda €500 düşer. İndirim bekleniyorduysa, Euribor duyurudan önce düşmüştür ve karar gününde pek bir şey değişmez.

Hariç tutulanlar: banka ücretleri; Euribor nadiren DFR ile tam olarak bire bir hareket eder.

Sık yapılan hata

Uygulama etkinliği

Kâğıt üzerinde (varsayımsal): IORB %4.40, ON RRP faizi %4.25, hedef aralığı %4.25–4.50. (a) Efektif federal fon faizi aralığın neresinde işlem görmelidir ve neden? (b) Bir para piyasası fonu ON RRP faizinden gecelik $2 milyar yatırıyor. Gece başına ne kazanır (ACT/360)?

Temel çıkarımlar

• Sürekli imkânlar bir tavan ve bir taban oluşturur; bol rezerv ortamında gecelik faiz tabanda oturur.
• ECB, DFR üzerinden yönlendirir (Eylül 2024'ten bu yana MRO 15 bp ve MLF 40 bp üzerinde); Fed ise 25 baz puanlık bir aralık içinde IORB ve ON RRP faizi üzerinden.
• Zorunlu karşılıklar (ECB'de %1, Fed'de %0) bugün krediyi kontrol etmez.
• Beklenen hamleler karar gününden önce Euribor'a ve vadeli SOFR'a fiyatlanır; onları yalnızca sürprizler hareket ettirir.

Sonraki adım

Sırada rezervlerin neden bollaştığına bakıyoruz: niceliksel genişleme, kanalları ve yavaş tersi olan niceliksel sıkılaştırma.